谁能抓住PE二级市场机会 婴儿期后的200亿蛋糕

2012-08-17 15:54:02 作者： 来源： 融资中国 浏览次数：0 网友评论 0 条

中华PE:

参照国外历史，PE二级市场赚钱毫无疑问。关键是在国内，谁能真正靠PE二级市场赚钱?目前看，似乎还多在理论探讨层面，深入的核心实践者寥寥

“作为一个交易平台建设者，我们会动用各类资源，帮助有意向的联盟成员实现买卖。这是该平台的一个原则。” 6月28日，PE二级市场发展联盟首任会长、北金所副总裁于波对《融资中国》记者表示。

正是这一天，由北京金融产权交易所、北京股权投资基金协会、北京股权登记管理中心共同发起设立了“中国PE二级市场发展联盟”，成为中国第一个专注于打造与建设PE基金份额及基金所投项目的交易平台。

应运而生

中国的PE市场正面临一个发展的转折点。

2011年三、四季度开始，整个PE市场开始呈现紧缩迹象，募、投金额均从高点出现回落。而随着股票二级市场估值的持续低迷，以及海外上市难度的日渐增加，PE单独依靠IPO退出模式，已经变得非常困难，寻找多元化的退出渠道变成当务之急。

同样，在此背景下，为了改善流动性和优化资源配置，越来越多的LP迫切需要转让其持有的PE基金份额。

“万事俱备，只欠东风”，大量有转让需求的LP\GP希望有一个规范的平台，能让其实现快速交易。

根据私募股权投资属性，如果LP完全履行其对私募股权基金所做出的出资承诺，那么LP投入基金的资本将在长达5-10年的时间里处于一种相对不流动的状态。而从2008年以来市场的整体流动性开始收紧，导致LP“断供”现象凸显。

“2008年全球金融危机时，国外PE二级市场交易非常活跃，一个很大的驱动因素就是，一些国外的投资机构现金流出现问题，急于出售手中资产，那时很多资产是打了很大折扣卖掉的。”LGT Capital Partners执行董事周冰茹对《融资中国》记者表示。

与国外相比，国内LP的组成更多是个人，受经济形势影响更大。加之近来行业对LP监管趋于严格，导致股权投资机构募资难度逐渐增大的同时，国内LP也迫切需要一个能转让其份额的平台。

除了因资金问题转让基金份额，周冰茹对《融资中国》表示，平时LP参与二级市场更多的是对其投资组合进行调整、优化。

在一个成熟的LP市场，PE投资仅仅是其一系列资产组合中的一部分。一些大型机构投资者投资组合包括PE、股票、债券、期货、不动产等一系列资产类型，其自身都有严格的资产配置比例要求。

随着各种资产类型估值的动态变化，LP会对不同资产类型进行买卖的调整配置，以达到不同类型资产组合占整体组合的稳定均衡。“比如，有可能其PE占的比例太高了，需要调下来一些。”周冰茹说道。

而仅对于PE资产而言，一个LP也往往配置多个GP管理基金，LP也会根据不同基金的收益情况进行动态调整。比如减持部分经营状况不佳的基金份额，超配至回报较高的基金上，从而实现GP组合的再平衡管理。

哪怕对于单个GP管理的一只基金，当该基金已取得较好回报业绩的情况下，LP为了锁定前期业绩，防止可能出现的在未来退出时基金业绩下滑影响最终收益，往往会采取“见好就收”策略，将眼前收益落袋为安，同时将持有的基金份额所蕴含的未来增值预期或减值风险出售给购买者。

“中国的LP大部分个人为主，有一些特点。第一，资金来源短期化，而PE是一个较长期的投资，两者相矛盾。第二，一些LP对于股权投资市场了解有限，特别是经济波动时，二级市场估价波动很厉害，这些导致一些LP提出资金份额减少或转让。”九鼎投资董事长吴刚亦表示。

而在基金退出端，由于近来国内股票二级市场股指持续低迷，加之海外市场继续“冰封”，导致股权基金需要开拓新的退出、流动渠道。

美国金融发达国家PE基金通过IPO退出比例在10%-15%，其他80%以上是通过PE二级市场、兼并收购和其他形式实现。而目前中国PE投资的退出形式还是以IPO为主，占到披露案例的70%以上。

据数据统计，2012年一季度国内股权投资共募集390200万美元，环比下降61.3%，同比下降78.6%，一季度投资案例278个，环比下降43.3%，同比下降46.2%，而一季度IPO退出案例32个，环比下降3%，同比下降33.3%。

“中国PE经过十年发展，如今到了一个节点，存在一系列问题。中国PE退出渠道不完善，成是IPO，败也是IPO。”北交所董事长熊焰表示，多渠道退出、流动机制设计，对于中国PE业发展具有决定性意义。

潜力巨大

根据Preqin2012年全球LP投资展望调查，现阶段有19%的LP认为私募股权二级市场为最佳投资机会，16%的LP认为2012年之后依然为较好的投资机会。整体来看，LP认为私募股权二级市场投资机会要高于VC基金、大中型并购基金和成长基金等，26%的LP认为与2011年相比，2012年将加大对二级市场交易的投入，74%的LP认为将保持对二级市场交易的参与度，可见二级市场在2012年已构成明显投资趋势。

“PE基金发展到一定程度，慢慢就会出现二级市场的交易。中国前几年人民币基金市场做得非常活跃，现在二级市场的出现也是一个必然。”周冰茹对《融资中国》记者说道。

通过提供一个卖与买的流动性平台与机制，增加PE资本流动性，提高PE资本的变现能力，这正是PE二级市场存在的根本性制度价值。

LGT CP作为一家全球私募基金，自1997年成立以来，在PE二级市场就相当活跃，收购了超过500只基金。

“通过十几年实践经验，我们认为PE二级市场投资对投资组合和管理是非常重要的，是我们资产配置中不可缺少的一部分。”周冰茹向《融资中国》记者表示，LGT CP目前有一只专门做PE二级市场的基金，而且其亚洲股权基金也会拿出20%-25%的比例会参与PE二级市场。

全球PE二级市场从上世纪80年代开始到今天已经有了30年左右的历史，2011年，市场的总交易量达到250亿美元，约占整体PE市场规模的4%-5%。“虽说这个规模已非常可观，但还是一个稳定上涨的趋势。越来越的机构愿意把他们的资产投资配置到这个市场，同时投资人也愿意通过二级市场转让和优化投资组合，所以将来有可能会超过5%。”周冰茹表示。

而去年中国私募股权融资规模达到四千多亿元，如果按照5%水平计算，那么中国PE二级市场规模应该是200亿元。一些市场人士认为，基于目前国内PE二级市场交易量还远没达占5%的水平，潜力是非常大的。

估值最重要

PE二级市场交易中，最重要的一个环节是对基金交易份额的价值判断。特别是对买方而言，对交易份额要有极强的判断能力。

“与传统的资产评估不同，PE二级市场交易定价评估标的具有极强的未来属性，需要多层交易结构，交易本身非公开性使得评估缺乏标准化依据。因此，对于评估机构专业能力有极强的要求。”基母基金创始人石育斌表示。

石育斌2009年创立基母投资，这也是国内第一家正式从事PE二级市场业务的投资机构。该公司目前已经设立一只5亿元规模的基金，专门用于收购PE市场上LP转让的基金份额。

经过多年的研究及实践，基母基金在在判断PE二级市场资产评估方面已有丰富经验，并独创性提出了“六层综合评估分析法”。

“事实上，PE二级市场在海外发展已相当成熟。” 石育斌表示。

“我们看到一个PE二级市场的资产后，会对这只基金下面每一个公司做一个估值，然后估算出该资产组合的价值区间。”周冰茹对《融资中国》记者表示，“在看一个资产时，它何时会退出，退出时大概是怎样的状况，这个判断非常重要。”

在对购买资产标的的选择上，LGT更倾向于其熟悉的基金，比如LGT之前投资过的基金。由于对基金团队及旗下的资产很熟，在短时间内LGT就会对要收购的资产做出一个比较精准的判断。“如果有基金过来，而我们对这个基金不熟悉，对它的资产状况没有把握，或者短时间内看不清，我们宁愿不做。”周冰茹说道。

正是由于多年来形成的一套行之有效的估值体系，LGT CP在PE二级市场投资收获颇丰。2009年，受金融危机影响全球市场状况最差时，LGT CP在短时间内就从一个中东投资者手中折价买入两只基金。由于LGT此前也是这两只基金的投资人，对其资产有着持续、深层的跟踪，所以能在非常短期时间内对它做出精确的判断并投资。而该项投资在一年之后不仅收回了成本，还实现了高额的回报。

作为PE二级市场交易平台的建设者，北金所对其平台上的交易标的也会做出一个估值，给予买卖双方参考。“我们作为PE二级市场创办人，在电子化交易化平台系统里，会引入一个比较适合中国的估值模型。参考国外一些成功的做法，以及国内本土基金管理公司的估值方法。”于波对《融资中国》记者说道，其估值只是提供给联盟成员作为一个参考，最终判定和价格还需依据双方议价来定。