VIE的麻烦：漫长搭建框架之旅 执行不可控性

2012-09-07 09:18:44 作者： 来源：陆家嘴月刊 浏览次数：0 网友评论 0 条

中华PE:

在海外市场融资看似风光无限，但VIE结构不仅复杂，而且充满法律和道德风险。

ANDY和同学一起在国内办了一家游戏软件公司。目前公司发展还算顺利，上半年他们成功融到了一笔钱，并存在了美国硅谷银行。

不过这并不是一个关于创业者有多少聪明才智或者投资者如何雪中送炭的故事。既然国外投资人入股了ANDY的公司，那么他的公司就需要做一个VIE模式。

聊起这个，ANDY夸张地形容——“那简直是一把男人的辛酸泪”。

根据定义，VIE模式(Variable Interest Entities，可变利益实体)，在国内被称为“协议控制”，是指境外注册的上市实体与境内的业务运营实体相分离，境外的上市实体通过协议的方式控制境内的业务实体，业务实体就是上市实体的VIEs(可变利益实体).

VIE结构的实质是通过一系列复杂的合同安排来实现对企业的控制，目的是为了规避我国对某些特殊行业外资准入限制及关联并购的相关规定。

VIE模式曾被叫做“新浪模式”——2000年，新浪是第一个使用VIE模式成功实现美国上市的公司。之后，大批知名的国内互联网公司比如百度、腾讯、搜狐、阿里巴巴等都是以这一模式实现在境外或香港市场上市。

不仅是互联网，其他诸如传媒、教育、消费或者广电类的企业，因为涉及限制，也采纳VIE模式去境外上市。美国通用会计准则(GAPP)专门为此设计了“VIE会计准则”，允许在美上市的公司合并其在中国国内协议控制的企业报表。

漫长的搭建框架之旅

这些字面的解释很晦涩，但可以看看ANDY的经历。他耗费了近10个月的时间来为自己的公司做好VIE架构。

首先，必须有一个境内公司，也就是ANDY自己在国内办的公司，在这之后，才能开始做VIE架构。搭建一系列的境外公司一般并不需要创业者自己动手，这套成熟的模式已经催生了这一类中介公司专门代理这个业务。

中介公司要做的就是，先在开曼或者维尔津这些避税岛设立一家离岸公司，这家离岸公司控股一家香港公司，这家香港的公司再控股在内地的一家外资独资企业(WFOE).WFOE和ANDY的公司签写协议，即ANDY的内地公司将权益交给WFOE，而WFOE则为国内的公司提供一些技术服务。

上面那家在避税岛的离岸公司，就是未来可能要去纳斯达克上市的母公司，它由创始人(ANDY)和投资人共同拥有，外资投资人的资金也是注入这家公司，之后通过控股关系到WFOE，再交到ANDY手里。

不过ANDY的公司拿到投资人的美元，还需要过外管局这一关。在外资股东还没出资的时候，ANDY就要去外管局初始备案，等到股东进来后，再去外管局备案，才能从WFOE的外汇资本金账户中得到那笔钱。这个过程适用外管局75号文《国家外汇管理局关于境内居民通过境外特殊目的公司融资及返程投资外汇管理有关问题的通知》。

这些工作听上去已经比较复杂了，而ANDY经历了这么长的周期才办成，还有一个重要的原因是他重做了两遍。彼时恰逢监管层对VIE这个长期存在的灰色模式有所收紧，一些细节的规定变得很快。比如ANDY的内资公司必须先设好，以前并没有这类规定，而通常来说在国内注册公司比在避税岛要繁复很多;同时股东必须要有出资证明，于是以前讲好的以技术或服务入股也只能推倒重来。

考验并没有因为VIE搭建好而结束。由于需要去外管局两次备案，从投资人给钱到ANDY拿到钱又耗费了一个多月的时间。“我们没有什么可以抵押，缺钱的时候，不会有银行贷给你。”他说。

为什么要用VIE?

既然搭建整个架构需要繁复的工作和较长的周期，ANDY为什么不直接去找一个国内投资人呢?

VIE模式本来只是权宜之计，2000年前后，互联网发展迎来一波高峰，但风险投资在国内还是个新奇概念。现在国内的投资机构已经发展起来，不过ANDY表示仍然更愿意和外资基金合作，因为他们更专业规范，在经验以及道德方面也更让人放心。

“或许因为我是‘海龟’，更容易和外资投资人达成一致。”ANDY表示。

此外，从公司未来发展看，去美国上市比在境内上市更容易——若要在国内创业板上市，按规定必须连续两年盈利，“纳斯达克很多公司在上市的时候还是亏损的。”ANDY说。

上市的主体设在开曼或者维尔京群岛，理论上能达避税的目的，不过ANDY表示，他们只是起步阶段，首先还要想的是公司以及投资的事情，至于上市或者避税，暂时还没有具体考虑。

ANSON是一家做旅游APP(第三方应用程序)的高层，他们也刚刚做完VIE模式，如他所说，这是为了实现资本的快速套现。换句话说，在他看来找外资入股以及去美国上市，是因为人家的“游戏规则”比国内更加成熟。

去年支付宝的股权之争，让VIE一下占据了各大媒体的主要版面。为了获得央行的支付牌照，马云在2010年将支付宝的股权转移到自己名下的纯内资公司，不过作为股东之一，雅虎表示直到2011年3月才知情。这其中，雅虎以及软银就是通过签署协议实现对支付宝的控制。

此事之后，不管是创业者还是投资人都会担心VIE会被纳入监管，但这么多公司都在使用协议控制，大家还是很支持VIE.ANDY说，每个人都有不同的立场，但他还是不免对马云的做法有点不满，他违背了协议，而且把VIE摊到了明面上。

此外，由于支付宝事情的爆发，把多年默认的潜规则VIE模式推到了风口浪尖，间接给ANDY公司这一类同时期准备VIE模式的公司产生节外生枝的麻烦，如果他们早两年行动或许就顺利得多了。

前路艰险

支付宝收场还算和谐，毕竟最后几家股东还是达成一致了。

实际上，这暴露出VIE模式下的协议执行充满了不可控性，有赖于境内业务公司创始人的契约精神和合同违约责任的约束，创业或管理层的行为这可能导致公司投资者的损失。比如今年3月，双威教育的CEO陈子昂被罢免，然后新一届管理层发现陈子昂已经把公司的国内的核心资产转让给了别人。

VIE隐藏的风险还给了境外投资者更多做空中概股的理由。近期新东方因为北京公司股东变更，被指涉嫌对VIE架构的违规操作，继而境外机构发报告质疑新东方财务造假，一系列事情推动了新东方美股股价在两天内暴跌超过50%。

新东方一事被很多人认为是空头力量借VIE的一次成功的“炒作”，不过，经纬中国创始人张颖在微博上写到，几个美国长线的基金老总都不看好中概股，理由之一就是VIE结构、公司内控、财务做假等问题让他们彻底失望。

VIE这个灰色地带在国内也面临着法律上的风险。上海一位律师对记者表示，VIE在国内的合规性存在争议，严格地说是有规避法律的嫌疑。按照《合同法》第52条第3款规定，“以合法形式掩盖非法目的合同无效”，这说明VIE模式可能会失效。

然而如果真的判定VIE不合法，那么这些VIE模式的公司以及投资人何去何从?有分析人士指出，在VIE模式下，那些对外资限制的通信及互联网公司得以顺利融资、上市，燃起了国人的创业热情，在看不到国内政策放开的时候，VIE也只能是赴美上市公司在股权结构上的唯一选择。