PE是否需要立法层面的监管？

2012-10-18 09:04:22 作者： 来源：好买网 浏览次数：0 网友评论 0 条

中华PE:

《证券投资基金法(修订草案)》7月份公开征求意见后，引发激烈争论。争论的焦点在于PE是否应该纳入基金法管理。25家股权和创业投资协会曾于8月12日向全国人大提交联名建议书，反对将股权投资基金(即PE基金)纳入《证券投资基金法》监管。2012年9月6日，全国人大常委会法工委等召开《证券投资基金法》修订座谈会，对该建议书作出了回应。

《证券投资基金法》草案的修订至今已历时4年，2009年全国人大财经委组成起草组开始草案的起草工作，经反复修改形成了修订草案。2011年8月23日，财经委员会召开第五十五次全体会议，审议并通过了草案，该版本中把“买卖未上市交易的股票或者股权”定义为“证券投资”，这意味着PE将被纳入基金法的范畴。2012年6月26日，十一届全国人大常委会第二十七次会议初次审议了《证券投资基金法(修订草案)》，并于2012年7月6日至2012年8月5日向社会公开征集意见，该草案虽然删除了上述定义，同时通篇未提及“私募股权基金”的字样。这似乎意味着PE基金并没有被明确纳入监管，但草案最后新增第171条：“公开或者非公开募集资金，设立公司或者合伙企业，其资产由第三人管理，进行证券投资活动，其资金募集、注册管理、登记备案、信息披露、监督管理等，参照适用本法。”这一条为PE纳入基金法“留了口子”。

关于PE入法之争，很大程度上体现了国务院各部委之间关于PE监管权的博弈。由于基金法指定的监管主体为证监会，PE纳入基金法也意味着证监会将成为PE的法定监管部门，这无疑挑战发改委的既有监管地位。不同意PE纳入《证券投资基金法》监管的另一重要原因是透明度问题。过去《证券投资基金法》监管的是二级市场上的投资行为，面向的是公众投资，必须有较高的透明度。而PE投资只涉及非公众投资者，投资各方不喜欢有太透明。但PE毕竟是一种金融工具，必须严格监管。一级市场与二级市场的投资虽然有差别，但还是应该在统一的法规之下监管，实行统一法规下有区别的监管。笔者认为，PE纳入《证券投资基金法》监管十分必要且意义重大，意味着一直处于监管真空地带的PE有法可依、有章可循。

自2009年创业板开启之后，私募股权投资基金(PE)驶入了发展快车道。PE除了对推动经济结构调整、提高企业自主创新能力、缓解中小企业融资难等作用突出外，也成为当前不少投资者财富管理的重要理财工具。但是由于缺乏有效监管，PE行业乱象不少。由于设立和运作缺乏法律依据，导致资金募集和投资行为不规范，损害了投资者的权益，更有个别违法犯罪分子借私募之名行“非法集资”之实。因此，立法机关力图通过修订现行《证券投资基金法》(2004年6月1日开始实施)来规范基金业，特别是非公开募集基金的设立与投资运作，遏制各种名目的非法集资，加强基金业监管，加大基金投资者权益保护力度，以促进基金业的健康发展。

首先，将PE写入《证券投资基金法》最主要的意义在于“为PE确权”，确认其法律地位、组织形式，以及投资各方的权利义务。

目前我国初步形成了信托制、公司制和有限合伙制私募股权投资基金的基本法律框架，即：

(1)以《信托法》、《信托公司管理办法》、《信托公司集合资金信托计划管理办法》为主形成的对信托制PE的法律规范。

(2)以《公司法》、《创业投资企业管理暂行办法》、《外商投资创业投资企业管理规定》为主形成的对公司制PE的法律规范。

(3)以《合伙企业法》为主形成的对有限合伙制PE的法律规范。修订后的《合伙企业法》在多方面进行了重大改进，引入了有限合伙制度，为PE的发展起了重大推进作用。自2007年以来，一大批合伙制的人民币基金在北京、上海、天津、深圳及其他地区成立，中国的PE进入了全面发展的新阶段。

上述几部法律和部门规章形成了目前我国PE的基本监管制度。从现行的PE法律体系可以看出，效力位阶较高且专门规范PE的法律规定还尚未出台，主要由部门规章来规范PE运营，导致目前PE运营的募集和退出的配套机制缺失，致使各项法律制度之间存在不兼容的问题。另外，由于各政府主管部门分别对相应类型的PE作出规定，且效力层级不高，往往得不到严格执行。且由于法律规定不够明确，合法私募和非法集资的界限难以把握，容易导致其自认为正常的经营行为却被认定为非法集资而入罪，而实践中借私募之名行集资诈骗之实的也确实大有人在，导致投资者损失惨重，甚至会引发影响社会安定的群体事件。上述情况对我国PE的健康发展非常不利。因此，有必要将PE纳入《证券投资基金法》监管，对类似的乱象进一步规范。

其次，PE纳入《证券投资基金法》监管有利于保障投资者的合法权益。

这次基金法修订从两个方面加强对基金投资者权益的保护：一是增加了基金组织形式，为投资者提供更多选择。在现行契约型基金组织形式的基础上，借鉴国外基金发展经验，引入理事会型和无限责任型基金，强化对基金管理人的激励和约束，从而实现投资人利益最大化。二是修改完善基金份额持有人大会的规定，通过降低持有人大会召开的门槛，将持有人出席人数从50%调整为三分之一，从而降低基金份额持有人大会召集的难度，更好地发挥其作用，从程序上保护投资人合法权益。

另外，针对私募基金的特点，修订草案确立了合格投资者制度，规定非公开募集基金只能向合格投资者募集，合格投资者应达到规定的收入水平或者资产规模，具备一定的风险识别能力和风险承担能力，合格投资者累计不得超过200人。提高PE投资者的门槛也是对投资者的保护。

再次，PE纳入《证券投资基金法》监管有利于建立统一的PE监管体系。

我国PE行业目前初步确立了发改委备案与创投委行业自律相结合的监管模式。在VC/PE业的发展实践中，发改委逐渐确立了监管事实：包括2005年开始的VC自愿备案制度和2011年开始的PE强制备案制度。同时，通过其主管的创投委进行行业自律监管。2005年，发改委、财政部、商务部、证监会等十部委报经国务院批准，联合发布了《创业投资企业管理暂行办法》，明确对创业投资企业实行备案制管理，备案管理部门分国务院管理部门和省级管理部门两级，其中国务院管理部门为国家发改委，省级管理部门由同级人民政府确定。2008年，国务院对发改委的三定方案中，明确发改委财政金融司“牵头推进产业投资基金和创业投资的发展及制度建设”。按照国家发改委的有关规定，创业投资(VC)的备案管理采取自愿制，股权投资(PE)的备案则采取强制制。但对两者的区分依然停留在注册名称字样，或注册时经营范围的描述，没有更为全面、深入、系统性的界定，致使注册为创业投资但实际从事股权投资业务的基金成为监管模糊地带。此外，我国PE现行监管模式存在以下几方面问题：

(1)监管内容不明，基金设立与运作均不规范。

由于监管法律规范的缺乏，目前对PE的监管对象与监管内容并无定论。在缺乏有效监管的环境下，PE的发展犹如脱缰野马。但是，不受约束的无序发展带来的必然是投资者利益损失与金融市场秩序的混乱。因此，法律应当设置严格的投资者主体准入制度、投资者人数限制、私募发行方法和禁止广告制度，控制风险向社会公众传播，保护中小投资者，维护金融市场的稳定。

(2)监管目标不明，投资者保护不足容易引发群体纠纷。

我国目前除信托制PE外还没有建立合格投资者制度。由于资金募集存在困难，一些基金发起人在设立基金时往往会无视投资者是否具备风险识别能力和投资经验、违规设定保底条款、违规公开宣传，运作基金时不按规定向投资者披露基金运营情况、分配时侵犯投资者的权益，甚至部分基金管理人并不具备足够的管理大量股权投资资产的资质和能力，随意决策，导致投资者资产损失巨大。因此，明确基金投资者、基金管理人以及基金设立与管理运作规范并将之纳入监管内容，应该是立法机关修订基金法的重点所在。

(3)管理层监管思路仍未明确，中央部门多头监管，地方政府也政出多门。

VC/PE 行业存在明显多头监管问题。首先，发改委的监管范围是在中国境内设立的从事非公开交易企业股权投资业务的股权投资企业，而在中国境内从事股权投资业务但是在境外注册的美元基金，不在发改委的监管范围中，而是受商务部及外管局监管，显然，对于目前市场上同时管理双币种基金的机构存在多头监管的问题。其次，券商直投所设立的股权投资基金，在受证监会监管的同时也是在发改委的管辖范围内。第三，具有国资背景的股权投资企业若在中国境内设立股权投资企业，同样是受到国家发改委和国资委的多头监管。因此，目前股权投资行业的监管体系仍然有待进一步梳理。

实践中，一些地方政府纷纷出台地方性政策，以各种优惠政策吸引PE落户本地，并规定分别由地方发改委、商委、金融办、税务局、财政局、工商局等多部门对PE共同监管。由此可见，由于管理层仍未明确对PE监管思路，任由各地自行确定监管机构，实践中多头监管现象早已司空见惯，而多头监管的结果是有权力的谁都想管，需要承担责任的谁也不管，不仅不能起到监管的初衷，反而大大降低了监管效率。

PE纳入《证券投资基金法》监管后，监管内容、监管目标及监管机构都将通过法律的形式被确定，多头监管将会得到明显遏制，监管机构之间的推诿扯皮现象也会减少，从而降低监管成本，提高监管效率。因此，应该将PE纳入有序的管理系统。秩序对PE行业十分重要，而秩序的基础是法律。

虽然， 有的学者建议，制定一部专门规范PE的法律，但笔者认为 ，从技术层面和效率来讲， 立法机关还是应该将《证券投资基金法》改名为《投资基金法》，如人大的刘俊海教授所指出的： 与现行的《证券投资基金法》相比，新《投资基金法》的调整外延应进一步扩大。不再苛求PE的投资目标是证券，PE的投资目标可以是证券之外的任何非上市公司的股权、债权或者衍生投资性权利。

需要强调的是，在纳入监管后，应该给PE行业留出自治空间。如果对PE行业监管过严，犹如孙悟空头上的“紧箍圈”，不仅会影响行业的发展，很可能也会影响到创投行业的整体发展和中国经济改革进程。新基金法修订应该秉持的基本原则是促进市场发展。尽管在PE行业发展上中国需要不断探索，尽管多头管理的格局造成了很多问题，但对中国来说更重要的则是市场发展问题。当前，我国PE组织形式以有限合伙制PE为主，调整好承担无限责任的合伙人(GP)和承担有限责任的合伙人(LP)利益平衡，主要是靠合同协议自己的规定。加强有限合伙中当事人的协议作用，强调当事人的意思自治，强调当事人在协议中约定自己的权利义务的细则，规范当事人在投资中具有章程意义的协议的内容与效力，就显得非常重要。

PE入法并不等于强化行政监管，而在于赋权，建设服务型政府与法治型政府、新基金法中的法律规范不都是强制性规范。相反，新基金法应当尽量鼓励PE及其利益相关者的私法自治，以确保PE市场的活力。从规范形式上看，立法者应当扩大任意性规范和倡导性规范的比重，尽量减少强制性规范，慎重拟定禁止性规范，从而为私法自治预留制度空间。凡是可由PE自治或行业协会自律规则调整的内容，原则上立法者不宜作出强制性规定。

总之，立法机关不仅应提升PE相关专门规范的效力位阶，使得相关的法律规范更具有执行力，立法机关还需要提高相关法律法规的兼容性或统一性，使得我国的PE能够健康顺畅地运行。