傅成：中国PE 路在何方？

2012-12-18 11:14:46 作者： 来源：21世纪网 浏览次数：0 网友评论 0 条

中华PE:

也只有在这样一个时期，许多原来被惊人业绩所掩盖的问题才会显现出来，大家也才能冷静地坐下来进行深刻的反思。最近我也时常在想，中国有这么多本土、外资PE，究竟他们存在什么问题？PE过去几年的活跃运作，是否对中国的经济起到了正面促进作用？PE未来的发展之路又在何方呢？

为了回答第一个问题，不妨给大家讲一个真实案例。我的一位中国朋友X先生前几天跟我联系，讲述了他的遭遇。2008年的时候，他还是一家著名外资私募基金的合伙人及董事总经理。那一年正是PE在中国如火如荼发展的开端。就在这时，四大国有商业银行之一的A银行意欲在香港成立一个外资基金，并通过猎头找到X先生，希望聘请他作为这家基金管理公司的CEO，并利用其多年积累的海外资源为这支基金寻求投资者。X先生认为受到了国家的召唤，也希望以此作为事业新篇章的起点，于是毅然离开了那家工作了十几年的外资PE。来到A银行后，X先生从零起步，花费将近4年的时间为A银行的这支基金建立了系统、组建了团队，并成功融到4个多亿美元。然而，令X先生没有想到的是，自从这笔资金完全到帐的那天起，A银行便将他架空了。一方面，他看好的项目不被重视，投资决策全部来自于总部；另一方面，他的权限也受到限制，基金管理公司高管的聘任决策也都来自总部。最终，他只能无奈地离开，并得出了“永远不要为国有企业打工”的结论。

这种行为解说为过河拆桥完全不过分。大且知名的国有银行都会存在这样的问题，在那些更小规模的PE中，不难想象，更是乱象丛生了。这里我们不妨借机继续探讨一下本土PE的其他问题，同时与外资PE做一个对比。

双GP模式，LP介入管理。年景好的时候，这个问题并不明显。夸张一点说，GP投什么赚什么，LP也就无需牵扯精力来过问投资决策。然而进入寒冬期后，LP介入管理、双方对簿公堂的情形不断上演。在我的上一篇英文博客中，专门针对九鼎这家本土PE做了分析。近期，业内传出了九鼎的LP强烈质疑GP投资决策的消息，双方的关系迅速恶化。而在外资PE中，LP通常会充分信任GP，将资金全权交给他们管理。

索取回扣。我曾经就这一问题咨询过一位友人，他目前正在一家规模庞大的本土PE中担任投委会成员。他表示，据他的保守估计，恐怕60%以上的项目中存在GP或项目经理，甚至风险控制组成员和尽调组成员私自向客户索取回扣的问题。有了回扣的激励，团队成员会在LP或投委会面前使尽浑身解数推销这个项目，力争最终实现融资。这一现象在外资PE中并不常见。其原因主要在于外资PE中团队的基本待遇非常好，对名誉和诚信的重视程度更高，为了些许回扣冒这么大的风险实在不值得。

除此之外，本土PE中还广泛存在着诸如PE谋求控股、过度干预企业经营、窃取商业机密、投资率较低、缺乏耐心等问题。读者朋友看到这里，可能会觉得我作为一个美国人，对于外资PE更加青睐，而对中国本土PE存在偏见。然而这并不是我要表达的思想。事实上，在中国有许多土生土长的PE非常正规，也十分受人尊敬。他们取得了包括顶级LP(例如社保基金、大学基金等)以及客户企业在内各方的信任，并拥有骄人的业绩。中国首创也十分荣幸能与这样的本土PE建立长久、密切的联系。

想必一些读者也会这样想，既然那些外资PE不存在这样那样的弊病和问题，那么想必他们在中国的发展一定是一帆风顺、遍地开花的吧。其实不然。外资PE在中国可以说是困难重重、每况愈下。在我看来，最大的问题在于基金的GP们在中国水土不服。

试想，假若您是凯雷、黑石这些顶级外资PE的高层，您会去哪里寻找新鲜血液发展中国的业务呢？想必是去哈佛商学院、伦敦商学院等欧美顶级院校中招聘那里的优秀华人学生吧。这些人经受过正规的培训，对外资金融机构的运作方式比较熟悉，与外籍高管的沟通也更为顺畅。然而，这些人往往具备以下特征：从小就在欧美发达国家长大；入读商学院之前就在外资金融机构中工作；缺乏与中国本土企业及老板直接打交道的经验。您很难想象他们会与我们本土的企业老板一同把酒言欢、吞云吐雾、谈天说地、共叙友情。他们更倾向于以专业、正规的模式来谈生意。在中国本土PE崛起之前，这些正规军的情况还比较乐观。然而当本土PE如雨后春笋般不断涌现时，企业老板往往会选择这些打起交道来更舒服的“自己人”作为合作伙伴了。

由此可见，无论是本土还是外资PE，在中国的发展过程中都存在这样那样的困扰。那么回到我开篇提到的第二个问题，他们的存在是否对中国经济起到正面积极作用呢？我相信答案是肯定的。在中国，中小民营企业融资难、发展慢的问题一直没有得到妥善解决。一方面，银行对于贷款客户的选择十分挑剔，即便颇具规模的民营企业也难入他们的法眼；另一方面，民营企业家们往往只是专注于业务本身，对企业管理、财务规范、资本运作都比较陌生。企业初具规模后，这些短板就会限制企业的发展。PE的进入可以同时解决这些问题：为企业提供资金的同时，也会帮助企业完善管理体系、规范财务系统和更加灵活地进行资本运作。这些改善对于企业的长远发展以及上市都是大有裨益的。

当然，在看到这些PE对中国经济作出贡献的同时，我们也不能否认他们存在的种种弊病，就像上文提到过的种种问题。除此之外，我也愿意与读者朋友再分享一个例子，就是我上一篇英文博客中讨论的九鼎。这家PE的运作方式很特别，他们的主要精力不在于挑选项目上，而在于仔细研究、推敲证监会的偏好上。通过这个模式，他们的确在短期内取得了惊人的回报，领先于行业中其他PE。但正如我在博客中所言，这种发展方式是不可持续的，也是不合理的。归根结底，PE的真正价值和意义在于资本的有效分配，也就是把资金输送到最合适的企业中去，在自己正当获利的同时为社会和民众所迫切需要的技术升级、产品开发和经济振兴做出一定的贡献。

最后，我要简要叙述一下对于第三个问题“中国PE，路在何方？”的看法。事实上，已经有很多人开始反思这一问题，并提出了许多具有建设性的办法，例如强制要求GP跟投；减少LP、GP之间的信息不对称问题；投资更早期的项目，而不要仅仅盯着上市前的这轮融资……由于篇幅原因，这些措施在这里就不一一展开讨论了。其实在我看来，可以总结成两句话：要么是本土PE学习外资PE正规的运作方式；要么是外资PE大胆聘用更多本土背景的GP。无论是哪种路径，都需要PE脚踏实地、循序渐进地作出改变和调整，以适应中国当前的环境。

一言以概之——中国PE，路在脚下！