野蛮驯化路：私募巨头KKR从恶意收购到为民众服务

2013-02-01 11:33:42 作者： 来源：同花顺 浏览次数：0 网友评论 0 条

中华PE:

私募股权投资巨擘KKR集团全球资本与资产管理部门主管斯科特.纳托尔(Scott C. Nuttall)是该公司首席执行官(CEO)的当然继任者。他在该公司位于曼哈顿中城的总部大楼的第42楼吃饭时，将身体靠在椅背上，向我吐露出他的一个梦想。

他说：“或许未来有一天，美国人在401(k)雇员退休计划中可以有一个私募股权投资的选择。”他的眼睛凝视着放在精美瓷盘上的一个火鸡三明治(该公司每天为公司全体员工提供午餐)。 “今天，如果你是加州的一名退休教师，那么你就可以通过一项退休金计划参与KKR的私募股权投资，但如果你是管理自己401(k)雇员退休计划的一名企业高管的话，那么你就没有办法这样做了。市场上没有这样的私募股权投资产品。”

现年40岁的纳托尔目前正急于改变这种情况，并且在这个过程中同时改变KKR。他目前正负责将这家历史上有名的私募股权投资公司向普通公众开放，成为为人民服务的“野蛮人”。现在你最少只需拿出2,500美元资金，就可以投资于KKR设立的一只共同基金，其管理团队就是该公司为美国几家最大的机构投资者管理全球信贷资金的管理团队。如果拿出2.5万美元资金，你就可以投资一只购买不良债务的KKR基金。

这与此前有着天壤之别：之前，合格投资者参与该公司19只收购基金中的任何一只都至少需要拿出1,000万美元，而这些资金可能要被锁定十多年，且净年度回报率在亏损1%至盈利39%之间波动。

KKR很早就开始了这一演变过程。九年前从纯粹专注于杠杆收购业务向其他领域进行策略性多元化扩展之后，KKR目前管理的740亿美元资产中，有290亿美元投资于其传统的私募股权投资业务之外的领域。纳托尔主管着该公司增长最快的部门，其管理资产达250亿美元，包括一个全球企业债券与信贷业务、一个组合基金(fund of funds，也称基金中的基金)——可以让投资者把钱投放在一篮子多元化配置的多只对冲基金上，以及一个在2011年从高盛集团那里收购的自营交易部门。KKR的一项重要的高收益策略自2004年成形以来，已经实现了年平均10.8%的收益率，而相比之下，与其相关的基准年平均收益率为8.5%。

纳托尔面临的最大挑战，是在个人投资者及他们的理财顾问当中获得认可。KKR以前从来没有设法争取散户投资者成为自己的客户。该公司通常从规模至少达数十亿美元的养老基金、银行、保险公司及捐助基金那里募集到自己的大部分资金。即使投资收益平平，但这些机构投资者却依旧可以——而且确实——兴旺发达。别忘了，这些机构投资者是在利用别人的钱来投资，他们与最终出资者的关系通常是非常间接的。

然而，零售理财顾问通过为他们客户的养老积蓄创造可观的投资收益来赢得非常私人的信任感，而他们的命运就取决于这种信任感。要想赢得这些零售经纪的支持，需要的不只是把过去的业务进行新的包装。

因此，在去年11月份多云的一天，你可以看到纳托尔和KKR集团贵为亿万富翁的联合创始人乔治.罗伯茨(George Roberts，资产净值：37亿美元)，在折扣经纪公司嘉信理财在芝加哥麦考米克会展中心(McCormick Place convention center)举办的年底会议上，与该经纪巨擘创始人兼董事长查尔斯.施瓦布(Chuck Schwab)走得很近，施瓦布被称为散户投资者的守护神。面对与会的一千多名独立理财顾问，他们三人走上舞台，传播将普通民众的储蓄交由华尔街巨头投资的“福音”。

KKR中代表“R”的罗伯茨是该公司素以智慧和离群姿态著称的联合创始人，他甚至花时间在该公司设在会展中心的展台处担任咨询服务人员，与那些活跃在零售投资第一线的经纪为伍。为什么要吸引民众呢？因为资金藏于民众之中——“公众持有巨量的资金，”现年69岁的罗伯茨惊叹道，“在和我交谈过的经纪当中，有个经纪管理着8亿美元，另一个经纪甚至管理着50亿美元。”

这样庞大的数字加起来很快就成为天文数字。 据总部位于波士顿的金融研究公司Cerulli Associates发布的统计数据显示，独立注册的投资顾问所管理的资产总计高达2万亿美元左右，而且这个数字还在以每年13%的速度攀升。

如果你把目光投向这些投资顾问以外的共同基金及交易所交易基金(ETF)等个人投资者也可以直接购买的投资领域，那么这些数字会更加诱人。据麦肯锡公司估计，到2015年，投资于这些类型基金的资金总额将会达到13万亿美元，其中13%将流入到所谓的另类资产(alternative assets)，这个类别包括KKR拥有深厚专长的许多领域：私募股权投资、垃圾债券以及房地产。这13%的比例与2010年分配在另类资产的投资比例相比多了一倍不止。

这部分资金对于KKR保持充足资金而言是至关重要的，因为该公司依赖数十年之久的养老基金现在开始趋于枯竭，数千万美国人开始通过401(k)雇员养老计划自行管理退休基金。“这对于另类资产投资经理的影响是惊人的，因为他们的大部分资金历来都来自于养老金，但现在养老金正在不断消失，”在哈佛商学院教授投资银行业务的乔希.勒纳(Josh Lerner)说，“在今后的五至十年内，对于另类资产投资经理而言，个人投资者将会成为一个非常重要的资金来源，你会看到他们对各自的经营模式予以重新思考。”

这一切距离KKR的本源都非常遥远。该公司是在1976年由3名贝尔斯登同事创立的，他们是：之前在贝尔斯登担任企业融资部门主管的杰罗姆.科尔伯格(Jerome Kohlberg)及其两个门徒：过于自信的亨利.克拉维斯(Henry Kravis)及其表兄罗伯茨。(本文没有对克拉维斯进行采访，而科尔伯格在1987年被排挤出公司)。而在贝尔斯登，这三人开创了善意杠杆收购上市公司的投资模式。其方式是：让管理层以公司资产及现金流为抵押借取资金，然后用这些资金购买公司控股权。这个方法使得公司背负沉重债务，这被认为是一件好事，因为这使得管理层无法肆意花费资金，并且确保公司严格遵守财务纪律(反过来说，这也制约了创新和增长)。通过削减成本、出售资产加上偿还债务，现已私有化的公司可以再次以较高的估值公开上市，从而为管理层带来一笔小的(或大的)财富，当然，从中获得财富的还有科尔伯格、克拉维斯和罗伯茨。

KKR的第一只基金规模很小，只有3,100万美元，是从好事达保险公司(Allstate Insurance)、花旗风投公司(Citicorp Venture Capital)及一些富有的个人投资者那里募集的资金，但该公司增长迅速，并且为其投资者赚到了大量利润。1984年，在成立不到十年之后，KKR募集到了其第一只规模达10亿美元的基金。那时该公司正越来越多地从善意收购交易(在管理层的配合下进行)转向敌意收购交易——公司新管理层通常会像对待偷来的汽车那样分拆目标公司，将优质资产卖给出价最高的人，同时裁减数千名员工。

在1988年，即科尔伯格离开公司的一年之后，克拉维斯和罗伯茨成功实现了敌意收购交易的巅峰之作——以250亿美元的价格借助极高的融资杠杆敌意收购了烟草巨头纳贝斯科(RJR Nabisco)，这成为了《门口的野蛮人》(Barbarians at the Gate，哈珀出版社，1990年)一书中的经典案例。这笔交易为KKR及诸如德崇证券(Drexel Burnham Lambert)等合作伙伴带来了近10亿美元的费用收入，但对于KKR的投资者而言，收益没有那么令人满意，他们在把纳贝斯科私有化的基金中，勉强获得了8.9%的年收益。此项收购交易还导致纳贝斯克至少裁员45,000人。在KKR成立到2010年首次公开募股间的34年期间，该公司募集到约610亿美元资金，进行了185宗收购交易，看到其投资组合公司裁员数万名员工，并为其投资者实现了19%的年平均收益。

现在这家曾以凶残而闻名的公司转性了。对于KKR及其股东而言，除了数万亿美元新资金的诱惑之外，零售投资业务成为另一个极具吸引力的目标，可以从相关管理费中获得稳定而且可预测的收入。就KKR新设立的垃圾债券型基金而言，其费用率为1.31%。这与传统私募股权投资费用相比微不足道，但公司对此可以通过庞大的资金量来予以弥补：麦肯锡公司估计，两年之后，共同基金在另类投资领域赚取的费用收入将猛增至250亿美元，相比2010年的90亿美元有大幅提高。 “也就是说有160亿美元的收入有待争夺。”纳托尔如是说。

而且这正是华尔街喜爱的一种可靠的收入来源。收购可以带来巨额利润，但由于在管理层重组并且偿付债务期间，这些投资资金要被锁定数年，而且其收益率极其不稳定。比如，在2011年，KKR实现营收7.24亿美元，但净利润仅为190万美元，利润率只有区区0.3%。但仅在一年前，该公司实现营收4.35亿美元，净利润达3.33亿美元，利润率高达77%。华尔街对盈利急剧波动的厌恶程度几乎与对意外情况的厌恶程度是一样的，因此KKR的股价所对应的市盈率只有八倍左右，估值水平远远低于股市平均水平。雪上加霜的是：诸如T. Rowe Price及贝莱德集团(BlackRock)等业绩持续稳定的资产管理公司被授予20倍左右的市盈率，高于市场平均水平。