券商的平台融资术：产品多层架构 资管化身中介

2013-08-09 11:22:17 作者： 来源：21世纪经济报道 浏览次数：0 网友评论 0 条

中华PE:

在不断扩张的地方债务链条中，证券公司并未缺席。

自从去年关于券商资管业务的“一法两则”下发以来，业内有关券商资管如何进军实业投资的讨论便不绝于耳，而参与地方政府平台业务的融资，也成为重点讨论的内容之一。

在对融资平台输血的业务链条中，券商资管表现并不明显，无论是在集合产品推介中，抑或在其现有业务范围内，都鲜有地方政府平台身影，而这与券商资管相关规定的限制有关。

由于券商资管办法（《证券公司客户资产管理业务管理办法》）对券商小集合等产品投资范围限定的较为苛刻，券商资管尚无法独立介入融资类业务，因而其涉水地方融资平台的业务规模，亦颇为模糊。

但据记者调查了解，部分券商仍然在从事有关地方融资平台的业务，其中以区县级为主的平台项目也在诸多券商手中不断过手。而在具体的操作中，券商通过对交易结构的设计，利用代销模式及定向、集合等资管产品，并借助其他机构实现了对融资平台的输血。

同时，信托公司、基金子公司、私募合伙基金、委托贷款银行等渠道也成券商资管输血融资平台的合作机构。

掌控项目是关键

根据券商资管办法的限定，券商的集合类资管并不能直接从事融资类业务，然而针对这一禁锢，更多的券商仍选择开拓市场，寻找项目。

“绕开监管的方式很多，对于券商资管而言，重要的是自己能找到项目。”西南某券商资管部经理黄明（化名）表示“如果项目是自己的，找银行资金来对接，收益分成最少可以达到1%。”

事实上，部分券商凭借营业部的实体渠道优势，已在加速开展其类信托业务，而融资平台已成为其类信托业务中的重要方向。

“我们比较看重融资平台的项目。”华南某券商资管人士表示，“都说风险较大的是房地产和融资平台，但实际上风险较小的项目也是这两类。”

在包括地方政府平台在内的类信托业务中，券商一方面通过营业部打通资金募集渠道，另一方面则通过尽职调查等方式对项目进行风险甄别和项目筛选。

“券商的营业部有一定的渠道优势，客户经理掌握了大量的财富人群，可以来推广集合理财产品”黄明表示。

值得一提的是，和基金子公司相比，或因受制于投资范围限制，一些券商在选择项目时较为谨慎。

“前段时间公司一直在看个江苏的区级城投项目，后来因为它的财政情况不甚透明而被风控部门否决了。”前述华南券商人士透露“据我了解，这个项目已经被许多信托和券商否决，后来被一家基金子公司捡走了。”

事实上，亦有部分券商在地方融资平台业务的涉入上较为激进而受到业界关注，其中西南某券商就是其中一家。

“自从今年它（前述西南某券商）的新董事长上任后，就接了许多区县类的平台项目。”某信托旗下支付公司人事士透露。

事实上，该券商与当地政府亦存在股权关系。其所在地的某城投公司为该券商股东，持有其40.45%的股份，资料显示该城投主营其所在地政府范围内的债务、土地资产和资本重组业务。

多渠道合作融资

在涉及融资平台的业务中，证券公司通过对交易结构的设计，引入多个合作方开展融资类业务，如此一方面规避了相关规定对券商投资范围的限制；另一方面，项目运作并未影响券商参与其中的收益分配。

值得注意的是，证券公司过去以“小集合对接集合信托”的案例正在逐渐减少。

“集合信托的信息较为公开，而且需要在银监会备案，而信托的通道费也不低，所以现在采取‘小集合对接集合信托’模式的券商已经越来越少了。”北京某券商人士透露。

与此同时，券商的定向资管计划因投资范围几乎不受约束而正在逐渐成为券商输血融资平台的利器之一，此外券商亦通过有限合伙等方式绕开其“只接受单一资金委托”的限制。

“一种典型的设计是让有限合伙基金投资定向资管，再由定向资管通过委贷行贷给融资平台。”黄明表示“券商还可以寻找银行作为资金方，但银行对风险的容忍度很低，需要找兜底方，个别情况下兜底方会是券商自己，不过这么操作明面上是不允许的。”

值得注意的是，在此类交易结构设计中，定向资管“化身”为中介，成为资金方和委托贷款方以及项目方的桥梁。

“在一些有限合伙资金的募集上，券商的定向资管也为项目推介提供了名义上的增信。”黄明表示“部分三方财富会在产品推介时强调是券商的项目，受证监会的监管，这样的宣传会给投资者较大的信心”。

“其实现在券商也要对定向资管业务做尽职调查，因为证监会目前的要求很严格，之前上海证券就是这样被罚的。”另一名西南地区的券商人士指出。

日前，上海证券曾因轻视对定向资管业务的核查而被卷入某起银行骗贷案件；对此，上海证监局已对上海证券处以监管谈话惩罚。并暂停其新增资产管理业务资格3个月。

此外，代销金融产品亦成为券商涉入融资平台业务链的方式之一。

“也有券商是先找项目，再找机构谈产品设计和代销，信托、基金子公司的产品都可以拿来做业务。”东南某券商人士透露，“现在券商都不用发起自己的产品，直接从代销中提点就够了。”

另需注意的是，相关资管计划在兑付本息时，是否会延续信托业“刚性兑付”潜规则尚待观察。

“券商和基金子公司的产品不会像信托一样刚性兑付的。”北京某信托人士坦言，“如果一单集合信托出现兑付问题，信托公司的集合业务将会被监管层叫停，这也是信托公司保兑付的制度逻辑，而证监会目前并没有类似的要求。”

事实上，券商资管之所以采取诸多另类方式输血融资平台，或与其监管环境不无关联。

“券商之所以要通过多种方法和交易结构的设计，主要是因为当初的资管办法没有给券商从事类信托业务留出口子，而‘小集合对接集合信托’成为券商进入实业唯一的合规方式。”前述北京某券商资管人士表示，“其实此前也有券商试图用小集合投资定向资管、单一信托来扩大投资范围，后来被监管层叫停了。”

值得一提的是，今年3月，证监会下发《关于加强证券公司资产管理业务监管的通知》，文件明确规定：集合资产管理计划未经许可不得投资票据等规定投资范围以外的投资品种；不得以委托定向资产管理或设立单一资产信托等方式变相扩大集合资产管理计划投资范围。

日前，监管部门在深圳调研时亦对七家券商资管业务的问题进行了点评，会上，华龙证券、中信建投证券、第一创业证券和华泰证券均因集合计划投资超范围而遭到批评。连续的监管举措，无疑给券商资管带来更大压力。

“监管层不应一刀切式的封堵券商资管去投资实业，最好方法还是市场化和阳光化，至少应该平等对待券商资管和基金子公司。”前述北京券商人士坦言“既然基金子公司的‘一对多’产品可以直接做委贷，小集合为什么就不能呢？”