沪港通不会改变A股的基本格局：买入新兴产业股

2014-09-01 12:41:27 作者： 来源：证券市场红周刊 浏览次数：0 网友评论 0 条

中华PE:

随着沪港通开闸的日益临近，投资者的情绪再次波动。一个代表性的观点是，沪港通的实施，将从根本上改变A股市场的估值体系，使得境内估值高企的创业板和中小板市场遭受毁灭性的打击。基于这种担忧，上周周创业板指一改前周的强势，下跌了2.55%，跌幅明显大于沪综指和深综指跌幅。

A股创业板优于港股创业板

大家都知道，中小板和创业板估值水平远远高于A股市场平均水平，也高于香港创业板。据最新数据，A股创业板整体市盈率为62.96倍，中小板39.82倍，而上证A股只有9.6倍，沪深300只有8.59倍，从A股内部比较，创业板、中小板估值水平非常高。

香港创业板平均市盈率11.5倍，市值1738亿，主板平均市盈率11.29倍，总市值2.5万亿。表面上看，香港市场主板估值水平略高于A股市场，而创业板股票估值水平大幅低于A股市场，其实，这是误解。香港创业板与A股创业板有很多不可比之处。首先在数量上，香港创业板只有206只股票，而A股市场多达379只，在数量上远超香港。在质地上，A股创业板盈利股票有354只，占总数的93%；而香港创业板有三分之二股票是亏损股，计算市盈率时候均被剔除了，所以显得市盈率很低。如果把香港全部亏损股也加入到统计中，香港创业板平均市盈率约在50~60倍之间波动。所以，从估值水平上，香港创业板并不比A股市场低。如果从质量上看，A股创业板实际上是小型、优质成长型企业，不是标准意义上的创业期企业。而香港的创业板绝大多数处在求生阶段，还没有形成稳定的盈利模式，按A股市场的标准多数已经退市了。两者比较起来，A股创业板总体上比香港创业板更有竞争力。从历史走势上看，A股创业板从2010年6月以来上涨了42%，而香港创业板同期则下跌了31%。其实，从2008年以后大陆和香港之间的资金一直在加速流动，两地的估值水平已经基本一致，并不会因为沪港通而产生很大的估值调整。如果我们相信市场是有效的，那么最近4年来两地资金向A股创业板估值集中并流出香港创业板的事实则说明，除个别股票外，A股创业板的质地大大高于香港创业板，前者已经成为内地股市的核心资产，而后者则面临日益垃圾化的趋势。

新兴产业仍有大幅提升空间

再说A股市场的结构调整。尽管创业板市场阶段性涨幅较大，估值水平是主板的6倍多，板块自身随时存在回调的可能，但这并不表明时常会出现所谓的蓝筹股价值回归。自从2004年设立中小板、2010年设立创业板以来，这两个市场一直承担着为新兴产业筹集资金、配置资源的使命，除个别股票外，这两小板的股票基本代表着新兴产业，而主板则基本反映的是传统产业，两者之间市值比重的变化反映了我国产业结构调整的状况(见图1).

2004年，新兴产业市值占比只有1%左右，2007年6124点时候，新兴产业占比只有3%。此后，无论是金融危机，还是四万亿计划，以及后来的经济持续减速，不管大盘是上涨还是下跌，新兴产业占比持续上升的格局一直没有改变，到今年8月，新兴产业占比已经达到21%。

到了这个水平，新兴产业占比还会提升吗？这是毫无疑问的。首先，我们承认，我国经济总规模还会上升，尽管增速有所缓慢，而在增长中，传统产业的弱势依旧在延续，那么加速增长的只能是新兴产业了。传统产业的衰落从商品市场得到提前的反映。尽管今年4月以来政府启动了包括金融政策和产业政策在内的一系列刺激措施，但是经济增速并没有止跌企稳，反而持续下行。我们看到，大宗商品价格除6月份出现短暂反弹之后，7月和8月都出现了破位下行的走势，从而导致7月份经济数据掉头向下。其实，看到南华商品指数走势就可以预见到，8月份经济数据将继续下行，下滑速度比7月份还大。

我们反复说过，我国经济增速持续下行的趋势难以逆转，GDP增速会回落到5%~6%的区间，而平衡这种增速的惟一办法就是发展新兴产业，提高经济的质量和效益。我们看到，尽管7月份工业增加值增速下降，但是企业利润还在缓慢回升，这些都得益于新兴产业的增长。我们预期，未来两年经济增速会缓慢下行，但是企业利润增速会逐步加快，新兴产业利润高速增长，传统产业利润逐步下滑，中小板创业板的市值会超过主板，而真正成为中国股市的核心资产，那些傻大黑粗的所谓蓝筹，逐步演变为垃圾股。

所以，不用畏惧大盘，当指数下跌时，果断买入新兴产业股票或是经过重组而诞生的新兴产业股，对沪港通导致的创业板估值下降，不必过于恐惧。

沪港通并非A股牛市通行证

当下，美股仍在延续货币幻觉式大牛市盛宴。A股则试图摆脱货币紧缩困局，走一波制度创新背景下的结构性牛市。不过，这只是“年度吃饭行情”，难以演变成“跨年度大牛市”。

经济微刺激股市弱复苏

2008年至2009年，中国在经济重度衰退期推出“强心针式救市政策”，目标是全力以赴防萧条。未来几年中国仍将处于经济转型期，“对冲式微刺激政策”频现，重在细水长流保质量调结构。

对应A股的中长期表现，应是周期股有反弹无反转，新兴产业股票则搭上政策扶持的快车，股价涨速远远超过业绩表现。

基于对三期叠加期的判断，高层多次提出“适应经济新常态”。由此预测，只要经济不出现硬着陆迹象，对症下药调结构式或补短板惠民生式微刺激将是主基调。前者如支持电子创新和网络服务，后者如扶持棚改、养老产业。类似举措对GDP增长的影响有限，在促就业上却事半功倍，有望成为长期优先推出政策。这也是新兴产业股被长期看好的主因。

经济微刺激，信贷仍是微紧缩。目前，多数地方融资平台负债率较高，中央不松银根，地方财政扩张空间极窄。全国新增贷款从6月份的1.08万亿元，速降至7月份的3852亿元，市场对经济企稳的预期降温，金融地产股因此就地卧倒。

仅靠制度变革难有大牛市

在三期叠加期，化解经济和社会风险为第一要务。在市场憧憬所谓的“强刺激”之时，高层最近表态，“货币政策一点没变宽松，惟一的‘刺激’就是强力推进改革”。

当前的中国经济仍是投资拉动型，如果制度创新没有货币和财政政策的全力扶持，很难在短期内为上市公司带来盈利支持，从而使得相关炒作行而不远，甚至最终被打回原形。盛行于2009年的“炒地图”和“炒化学元素表”的题材目前已不新鲜，去年火爆的各地自贸区题材也因政策叫停而暂歇。像去年暴涨的上港集团、外高桥和上海物贸，今年上半年业绩均无亮点。

谨慎来看，仅靠股市制度变革，很难催生大牛市。沪港通启动短线或许能让银行股有所补涨，长期却在为资本项目对外开放作准备，多数低估的港股红筹和美股中概股最终可用人民币在A股通道买进。这难道不是国际板启动的另类形式？

同样，优先股制度虽被市场寄予厚望，本质上却是一条绿色通道，旨在为破净银行股提供股权融资渠道，这也是扩大直接融资的变通之策。个人认为，银行资本金硬约束是主因，这让优先股发行更加急迫，股市再融资压力增加。

圈钱熊市隐藏重组牛股

中国经济仍在风险防范期，离2009年美国金融和地产全行业亏损的风险释放惨状还很远，中国货币和财政政策远没有全力刺激的理由。也就是说，慢火炖汤式调结构仍是政策首选，金融和地产行业难以进入新一轮增长期，借助沪港通只是改善股票短期流动性，整体重新走牛的概率仍是极低。

相比之下，在沪综指维持不温不火行情之时，以创业板为龙头的中小市值新兴产业股仍有望跑赢大盘。新股下半年发行限制在百家之内，明年亦难以提速扩容，并购重组题材炒作将如火如荼。

深交所统计显示，2013年完成并购重组后的公司平均营收和净利增长分别高达34%和94%，相关股票自然是牛气冲天。在赚钱效应刺激下，今年以来有235家上市公司推出重大资产重组方案，成为弱市中的牛股集中营。

综合来看，创业板指数在每一轮的“打新热”到来时，都展现出回落惯性，但是，短期内再创新高已是必然。同时，在优先股发行和沪港通启动前后，金融地产股或有冲高表现，这时或许是中短线出货良机。毕竟，楼市变局前景难测，国企央企混改难以“一混就灵”，股市政策如沪港通等是短多长空，注册制发行更如头顶悬剑，A股牛市预期或遭遇“冰桶浇身”。