券商策略周报：风险偏好提升 春季行情或已开启

2015-12-22 13:40:59 作者： 来源：上海证券报 浏览次数：0 网友评论 0 条

中华PE:

上周市场在新股发行、美联储加息等事件冲击下表现得韧性十足，最终上周上证综指收报3578.96点，一周上涨4.20%；深成指收报12830.25点，一周上涨5.74%；创业板收报2830.26点，一周上涨5.95%。两市交投有所活跃，日均成交金额8137.33亿元，较前一周上升12.77%。

从行业板块表现来看，上周表现较好的行业集中在电机、贸易、房地产以及其他采掘行业，表现相对较弱的行业为航运、家电和银行等；主题方面，页岩气、量子通讯与智能汽车等表现相对活跃，网络安全、美丽中国以及央企重组等则较弱。

湘财证券：

市场情绪在美联储加息靴子落地后明显回升，上周上证指数在3400点前期密集成交区域获得强力支撑，近期有望挑战前期3678点压力位，波动区间为3520-3670点。

西部证券：

目前5日线上穿10日、20日线形成较为明显的做多信号，配合MACD指标在0轴形成金叉形态释放多头信号，以及成交量温和放大，股指短线惯性冲高动力较大，不过后市仍有考验半年线支撑的可能。

方正证券：

由于人民币汇率与A股的高度相关性是长期的和稳定的，二者的背离则是短期的和非常态的，因此上周出现的背离现象或难以持久。A股本周将进入选择方向窗口期，向上以突破3700点为标志。

东方证券：

短期市场面临打新冲击，美股调整也可能意味着美联储加息影响被市场低估。在市场大涨后稍微谨慎点没有错，短期市场或仍将以震荡为主，把握期间的个股机会。

中泰证券：

当前市场仍然处于存量博弈之中，在12月美国加息预期已经充分反映情况下，本周市场可能从上周的趋势向上转为宽幅震荡。考虑到明年1月份上市公司减持压力的提前反映，建议仓位中性。

中金公司：

指数正在接近前期高点，如果短期市场未能持续放量向上突破，则短线仍不能过于乐观。

风险偏好下降中的“被动加杠杆”

广发证券

公募基金切身感受到“资产荒”的理由是近期保本基金发行和银行委外投资的规模明显增加，而上周我们拜访了很多保险机构，他们又从另外一个角度反馈了“资产荒”现象——很多保险机构反映最近保费收入增速较快，一个重要来源是发行的万能险、投连险等高收益保险产品，这些产品给客户的承诺预期收益一般都在6%以上。

针对这一现象，我们也向保险机构提出了疑问：现在各类资产的收益率普遍都在下降，要获得6%以上的收益难度非常大，保险产品如何实现这一目标？就此问题保险机构一般有两种回答：

回答一：虽然也知道现在要实现6%以上的收益不容易，但目前保险市场竞争比较激烈，即使我们不发这样的产品，一定也会有其他机构发的。我们不能眼睁睁看着市场被蚕食，因此最终硬扛着也得发这种高收益产品。

回答二：目前各家保险机构的保费收入都增长很快，这些钱肯定会有一部分流向股市——要么是在公开市场直接买卖股票赚取差价收益（对单只股票的控股比例在20%以下），要么就是通过举牌形式实现长期股权投资以赚取分红收益（对单只股票的控股比例在20%以上）。不管哪一种形式都有望推动股市上涨，这样大家要实现6%以上的收益也就不在话下了。

不得不承认，保险机构的这两种想法在近期的市场上确实得到了一定的验证。尤其是“宝能系”举牌万科事件在A股市场上持续发酵，使得越来越多的人相信保险资金还会大量进场。在这样的乐观预期影响下，上周市场整体活跃度明显提升，但是我们并不打算现在就调整谨慎的观点，因为对我们来说，目前的保险资金入市是一种“杠杆错配”，背后隐藏着较大的风险：

1、对老百姓来说，在各类资产收益率普遍下降环境下，既能保本保息还能带来“上不封顶”投资收益的“万能险”是一种远好于储蓄和理财产品的“最优避险资产”。为什么老百姓现在会争相购买万能险？原因在于他们发现目前的股市已经没有上半年那么好赚钱了、房价也高得不敢下手了，但又不甘于将钱投向收益率越来越低的银行储蓄或者理财产品。这时候万能险作为一种既能享受人身保险、又能保障本金和一定的利息、最后还可能获得额外投资收益的产品，对老百姓来说是一种绝佳的“避险资产”。

2、现在“避险资金”成了机构配置“风险资产”的主要杠杆资金来源，这属于一种“被动加杠杆”，有较大的“资产错配”风险。推升今年上半年“疯牛”的资金有两大来源，一个是券商的“两融”余额大幅增加，另一个是各类场外配资最终通过券商提供的接口入市，可见主要的加杠杆主体是券商，并且杠杆资金普遍具有较高的风险偏好；而目前保险机构争相发行万能险等高收益保险产品，并最终投向股市，相当于是保险成了新的加杠杆主体。而且购买保险的资金本身属于一种“避险资金”，用“避险资金”去配置股票这种“风险资产”明显存在错配。

3、在大部分资产收益率都在下降环境下，股市真的能“独善其身”吗？对此我们持怀疑态度。可能有人会说“错配”就“错配”，大不了再吹一个“泡沫”然后爆掉，这样至少短期市场存在“泡沫2.0”的博弈机会。但我们认为，今年上半年的“泡沫1.0”是在全市场资金的风险偏好整体提升环境中出现的，因此杠杆资金入市后其对手盘也是风险偏好型资金，大家一起推高了股价；但这一次场外资金的避险情绪已经很高，并造成了场内资金的“被动加杠杆”。待这些杠杆资金入市后，其对手盘的风险偏好可能已经明显下降，这时候要再推升一个“泡沫2.0”的难度会很大。我们认为未来更可能出现的情况是：股市收益率也逐渐跟随其他资产一同下降，大家要做好过较长一段时间“苦日子”的准备，能持续赚钱的股市投资热点将越来越难以把握。

春季行情徐徐开启

海通证券

我们判断目前春季行情已经徐徐开启。

险资举牌本质源于资产配置，股市是优选。①最近市场最关注的事件是“门口野蛮人”宝能争夺万科控制权，其实从8月份开始险资就频繁举牌上市公司，其背后原因是保费的快速增长以及高负债成本要求险企加大股票配置比例。随着利率下行，尤其是固收类产品逐渐稀缺且收益率大幅下降，资产配置必然转向股市，尤其是低PE、高ROE、现金分红比例大的股票。②无需过虑年初大股东减持解禁。历史上看，产业资本减持并没有改变市场原有运行趋势。今年下半年限售股解禁额为1.24万亿，持股5%以上股东限售股解禁累计8300亿。回顾过去几年历史，当月减持金额占解禁金额的比例大部分时间都在15%以内。按15%计算，明年1月8日5%以上股东限售解禁后的减持金额在1200亿左右，相比万亿成交额影响并不大。

风险偏好重新提升，春季行情徐徐开启。①11月下旬开始市场震荡蓄势源于市场环境变化使得风险偏好下降，一是监管层对券商杠杆业务监管从严、IPO及注册制推进加快；二是12月美联储加息引起汇率及风险资产波动。目前这些利空因素都已经靴子落地，而展望后市，政策亮点多，市场风险偏好将重新提升。②春季行情徐徐开启。2016年市场从激情走向温情，低利率时代大类资产配置转向股市趋势未变。2016年春季行情已经徐徐展开，“十三五”开局之年转型创新的新兴行业大概率更优，市场发生风格切换的概率小。

可布局但宜缓进

东北证券

展望后市，预计短期市场仍以整固为主，快速上攻动能不足；策略上以布局为主但宜以缓慢、渐进方式展开。

首先，布局是年末的必然之举。从技术面看，一般而言，今年的收盘价必然不是次年的最高价，即年末介入只要不太贪婪，次年总有一定的收获。传统上一季度往往有春耕行情，其中2月份上涨概率最大。从基本面逻辑讲，2016年是“十三五”规划的开局之年，供给侧改革施展之年，资本市场必然要发挥其重要意义，股市将不乏结构性机会。因此，此时布局是合适的。

其次，布局过程要缓慢、渐进。一方面，目前仍处于股灾之后的修复性阶段，无需快速冲刺，缓慢布局即可。而且从目前市况看，成交额难以快速释放，也时时存在上攻乏力后撤整固需要。更何况救市政策的退出，包括1月限售令的解冻等均会对市场形成冲击。此外，美联储加息所引发的全球市场波动并非一个简单的利空出尽，其影响是深远的。上周五美股的近乎破位显示了道指18000点一线的巨大阻力，外围不进则退的压力对A股或多或少会有所冲击。

其三，从布局角度看，万科股权之争折射出大资金对一些蓝筹股价值的发掘。以此看，涨幅不大但具有品牌或资源优势的个股将会得到市场关注，比如中药股、食品饮料股、有色煤炭股，甚至一些具有国际影响力的中国制造类公司都存在估值修复可能。个股如云南白药、天力士、贵州茅台、三全食品、青岛啤酒、厦门钨业、锡业股份、金钼股份、海螺水泥等。

继续拾级而上

兴业证券

向上变盘如约而至，大涨后有整固需求，拾级而上是未来数月行情的大节奏。（1）美股短期偏弱压制风险偏好。过去数年全球释放的流动性净流入美国规模最大，因此，本轮美联储加息对美国本土流动性的影响很可能大于新兴市场。（2）岁末年初资金做账回表压力。（3）年末排名考核前后，以公募基金为代表的机构投资者调整持仓结构引发波动。

虽然震荡难免，但市场总体有惊无险，将维持强势震荡特征：（1）按照历史经验，首次加息预期的兑现往往是美元阶段性高点和新兴市场汇率、股市等风险资产价格反弹的起点。（2）中央经济工作会议的召开提升市场风险偏好。改革加力、有破有立，是影响明年A股行情节奏和结构的最大变数，尤其是以供给侧改革等为代表的破旧立新方面的突破。（3）从博弈角度，在业绩真空期，重要股东在明年1月份重获“减持”自由之前有意愿通过高送转预案或者资本运作做大市值。（4）保险公司频频举牌蓝筹股佐证资产荒逻辑。无论是基于资产配置需求、万能险的销售竞争需求还是流动性需求，权益类资产都具有较强优势，预计后续股权结构分散的低估值蓝筹仍将会成为众多中小保险公司围猎的对象。

投资者应当以积极的心态来看待12月行情，现阶段仍是为明年布局优质成长型标的窗口期。建议投资者基于“立新+破旧”思路优选四大投资领域，耐心布局：科技股、现代服务业、“新股”相关机会、政策主导型机会。

“春季大切换”一触即发

国泰君安

中央经济工作会议打开“春季大切换”窗口期。12月14日被视为中央经济工作会议“定调会”的中央政治局会议指出“实行宏观政策要稳、产业政策要准、微观政策要活、改革政策要实、社会政策要托底的总体思路”，为2016年稳增长奠定基调。同时会议强调“抓住关键点、打好歼灭战”。我们认为随着中央经济工作会议决议的逐步落实，市场对经济企稳与结构优化的预期将获得提升。

美国首次加息靴子落地有助于稳定市场偏好。历史经验看，首次加息之后美元会阶段性走弱，新兴市场货币贬值压力阶段性缓解。目前市场对于美国加息节奏预期分布仍较离散，最新联邦基金利率期货显示，投资者预计明年只会加息2-3次。美国下一次加息最可能发生在明年3月，这将为“春季大切换”提供1-2个月的真空期。

险资密集举牌提升市场对增量资金的预期。与增持股票不同，近期举牌案例发酵的实质在于产业资本谋求优质上市公司控制权，具有战略投资与财务投资双重意义。险资和产业资本正成为“春季大切换”的重要资金推手。

行业推荐风格切换高弹性+高股息，主题重点推荐“农业工业化”：1）高弹性行业包括航空、农林牧渔、机械；2）受益于风格切换且业绩弹性较好的地产、建材、非银金融、有色；3）高股息率高分红的交通运输、家电中的白电、银行。主题投资重点推荐“农业工业化”主题。另外，继续推荐“她经济”主题。

市场反身性得到验证

未来可以更乐观

安信证券

之前我们认为，在大部分投资者都预期12月市场将迎来阶段性调整的时候，市场的反身性值得关注，因此短期已经不宜过于悲观，唯一的担心在于量能萎缩。目前来看这一判断基本得到验证，伴随量能的回升和年初增量资金的行动，我们认为未来可以更为乐观一些。

基本面：11月经济数据密集公布，边际上出现了较为明显的好转。近期供给侧改革成为市场谈论较多的话题，但这并不意味着需求侧的刺激会有所减弱，随着中央经济工作会议的召开这一点大概率会得到进一步的确认。我们判断明年一季度很可能是本次会议中稳增长政策落实阶段，而后的任何时刻出现经济数据上的企稳都不应过于惊讶。

政策面：决策层对于资本市场的呵护之心已经非常明确。加紧推进注册制的同时也表态要给市场1-2年的缓冲期，逻辑就在于，由于银行体系间接融资的逻辑在于资产抵押，并不适合以轻资产为主的战略新兴产业和高科技企业。在中国经济工业化后期的转型过程中，不管是做强制造业还是做大服务业，以资本市场为主的直接融资将起到关乎成败的作用。经济转型需要依托一个平稳向上的资本市场，而不是一个暴涨暴跌的市场，因此，决策层力求尽快构建一个健康的多层次资本市场服务于经济转型。

市场面：近期保险资金频繁举牌上市公司，甚至引发了监管层的重视。对市场“钱多、高收益资产稀缺”的来龙去脉进行详细梳理后，可以得出一个比较明确的结论：具有目标收益率要求的机构将加配权益资产。以保险资金为例，一方面，继续增加银行存款和债券配置的规模很难满足总体5%-6%的收益目标；另一方面，非标类资产的收益率虽然可以维持在目标收益附近，但在非标资产供给快速收缩情况下很难再增加配置。因此，我们判断未来保险资金最有可能增加权益类资产（高分红低波动的蓝筹和持续盈利的成长）的配置。目前保险资金运用中权益类占比14%，若比例增加至16%-20%，则可能带来2500-7700亿规模的新增权益配置。基于这个配置逻辑，年末年初增量资金入市仍然可以期待。

资金面：虽然近期市场经历了IPO冻结资金、外汇储备持续流出的不利局面，但在央行释放流动性情况下，资金面仍然较为稳定，银行间同业拆借利率、银行间债券回购利率都保持了相对低位震荡。人民币有序、缓慢的贬值过程并不会对国内市场的资金价格和资产价格带来强烈影响。

配置建议：可以关注有色、券商、无人驾驶、量子通信、精准医疗。

年内行情依旧乐观 提防风格摆动

国金证券

当前货币宽松的大环境并未发生变化，国内经济结构转型以及改革红利的释放有助于市场风险偏好进一步提高，而国内汇率整体还算稳定，美联储年内加息“靴子”也终于落地，综合一系列因素考虑后，我们依旧看好年内的市场行情。市场分歧不在于指数涨跌，而在于市场风格是否会切换，需要提防临近月底市场风格出现的短暂切换，建议配置上适度均衡。

12月美联储加息“靴子”落地，近期降准等宽松政策预期有所抬升。上周四美联储如期宣布了将联邦基金利率提高25个BP的决定，美国加息必然会加剧全球资金进一步由新兴市场国家向发达市场国家流入态势。市场预期央行可能会采取包括降准、公开市场操作、SLO在内的多种方式进行积极对冲，以确保国内流动性充裕和货币市场利率的稳定。总的来讲，我国货币宽松的大环境并未因美联储加息事件而发生变化。

中央经济工作会议、中央城市工作会议或将释放局部政策信号，有利于市场风险偏好提升。今年的中央经济工作会议比历年任何一次都要晚，主要原因在于当前国内外经济形势的复杂性及高层对2016年经济定调的慎之又慎。我们认为本次会议的聚焦点有望落在“供给侧改革”，包括房地产去库存改革，以及国企改革方面。一年一度的中央经济工作会议是对当年经济的总结，对第二年经济的展望与布局，不排除会出台局部的与产业相关的政策。上述会议的召开有助于提升市场对于增长目标和政府稳增长力度的认识，驱动社会资金提升风险偏好。

年内最后一批新股将在本周三发行，募集规模均较小，对市场影响有限。根据证监会最新公布的新一批IPO列表，本周三开始共计发行8只新股，累计募集资金25.3亿元，较上一批新股48.4亿元的募集规模有较大缩减。本轮新股冻结资金高峰期在周四，预计冻结资金合计1.7万亿元，较上一批新股冻结资金2.7万亿有所减少。由于本轮新股的募集资金体量较小，且是预缴款制度下的最后一轮新股发行，预计对市场的影响有限。

《股票公开发行注册管理办法》等规范性文件有望在年内推出，建议关注对于相关改革的提法是否有新的亮点变化。注册制的实施将有四步程序，不排除在今年年底国务院对具体事项作出相关制度安排，并出台相应文件。与此同时，证监会也有望在今年年底发布《股票公开发行注册管理办法》等相关部门规章和规范性文件。当然，注册制改革方案是否会对限售股、待减持股等有新的规定，还有待进一步观察。

历年12月下旬的市场表现是涨多跌少，且当前市场仍是“大股东禁止减持”的窗口期。从概率角度来看历年12月下旬的市场涨跌幅，自2007年以来有5次上涨，3次下跌，5次上涨的年份分别是2007年、2009年、2012年、2013年、2014年。另外，根据今年7月8日证监会发布的禁止上市公司控股股东和持股5%以上的股东通过二级市场减持本公司股份。由此，在监管层窗口指导下，今年7月、8月、9月、10月、11月市场均呈现出大股东净增持状态，我们认为当前市场仍是“大股东禁止减持”的窗口期，应珍惜当下市场环境。

投资建议：站在目前时点，倾向于认为短期A股市场仍具备“赚钱效应”，对年内行情依旧持偏乐观的观点。目前来看市场分歧不在于指数涨跌，而在于市场风格是否会切换，需要提防临近月底市场风格出现的短暂切换。行业配置方面，随着12月下旬的时间窗口来临，建议板块配置上适当均衡，具体推荐：券商（创投）、地产、传媒（IP变现、电竞）、电子（国产芯片化）；主题方面推荐有事件或政策预期驱动的迪斯尼、国企改革、无人驾驶、量子通信、教育、核电等。