千股退市时代 谁来保护新三板的小散？

2016-10-25 10:32:10 作者： 来源：三板富 浏览次数：0 网友评论 0 条

中华PE:

中国资本市场永远出奇迹。

继千股跌停、千股涨停之后，A股又出现了“千股横盘”，再加上一直横盘的新三板9000家挂牌企业，中国资本市场昂首迈入“万股横盘”新时代！

即便如此，很多人仍觉得遗憾：纳斯达克的“千股退市”奇观，啥时也能见见。

对于千股退市时代的来临，投资者的利益如何保护，作为新三板最知名牛散、南山投资创始合伙人周运南极有发言权。

以下为周运南的真知灼见。

10月21日，股转系统发布《全国中小企业股份转让系统挂牌公司股票终止挂牌实施细则(征求意见稿)》，同时股转公司在《关于意见稿的说明》中明确指出“意见稿设定了强制摘牌的11条红线，建立常态化、市场化的退市机制是全国中小企业股份转让系统完善市场建设的重要内容，是实现市场进退有序、健康发展的重要保障。”

作为一个新三板的二级市场职业投资者，关注新三板退市制度的推出，更为关心的是这个制度如何有效地保护好中小股东特别是二级市场投资者的正当合法权益，我欣喜地看到了《征求意见稿》中单列一章专门阐述保护投资者权益，并设置了四重保护机制。但仔细学习后，个人认为还有不少地方还需要完善。

本人曾于9月11日在自己南山新三板公众号上刊登了“投资者欲哭无泪， 实案剖析新三板退市回购第一单”一文，结合自己的亲身经历还原了一个完整的从新三板二级市场买入到停牌到主动退市再到完成回购实例，并在文中结尾抛砖引玉地提4点不成熟建议。

今天在此，本人将站在二级市场投资者的角度对《征求意见稿》第四章“投资者权益保护”的第21条至24条逐条进行分析解读和补充建议，继续抛砖引玉，也将会把此文作为意见反馈给全国股转业务部。

股东保护

A

第二十一条 【股东保护】主动申请终止挂牌的挂牌公司应当在董事会决议和股东大会决议中对异议股东的保护措施作出相关安排。

此条个人认为是对主动退市中处于劣势地位的二级市场投资者的一种保护措施，要求主动申请终止挂牌的挂牌公司应当在董事会决议和股东大会决议中对异议股东的保护措施作出相关安排，也就是要对不同意主动退市的小股东的去留作出合理的安排。

但这个约定只是原则性的，无法具体约定挂牌企业何种的方案才是合理的。

这里可能还会有极端情况，如果遇上企业恶意主动退市，同时只给予二级市场投资者远低于正常市场价格的回购方案，我们投资者却无法去否决方案，我们投资者的正当权益势必会被恶意侵犯。

就像上面我经历的实例中，如果公司不是以购入的成本价回购，而只抛出低于我的二级市场购入成本回购，我们也无法抗拒，除非继续当退市后的股东，所以说，我们投资者一直是处于弱势，在回购价格上并无太多发言权和决定权 。但除非ipo或被并购，一般我们不愿意当退市后的股东，因为退市前还是公众公司，退市后成非公众公司，更不容易了解公司相关信息了。

另外关于对“异议股东”的用词也不准确，异议股东是指在股东大会上明确投反对票的股东，但这保护不全面，新三板公告太多，很多二级市场投资者可能未能准确获知会议消息，或者其他原因，未能出席股东大会，错失了投反对票的机会，自动成为了弃权票，根据这个方案可能就不在保护之列。

所以针对第二十一条，个人有两点建议：

1、把“异议股东”调整为“非赞成票股东”，包括反对票和弃权票股东；

2、主动退市企业，其提出的相关保护措施方案必须经非赞成票股东中的三份之二以上通过并实施后，股转才正式办理退市手续，目前是回购手续还没履行完，股转已经同意摘牌了，投资者更被动无助了。

股东补偿

B

第二十二条 【股东补偿】股票被强制终止挂牌的挂牌公司及相关责任主体应当对股东的诉求作出安排并披露。挂牌公司或者挂牌公司的控股股东、实际控制人，以及挂牌公司的主办券商可以设立专门基金，对股东进行补偿。

此条个人认为也只是原则性的，在实操上难度很大，都被强制退市了，挂牌公司很难拿得出合理的安排方案。这跟上一条中主动退市情形不同，主动退市的大股东还是动力去解决异议股东诉求，但被强制退市的大股东就没这动力了。

同时 “挂牌公司或者挂牌公司的控股股东、实际控制人，以及挂牌公司的主办券商可以设立专门基金”，从字面上理解，可以设立专门基金，就是没有说强制设立专门基金对股东进行赔偿。

所以针对第二十二条，个人有两点建议：

1、合理的补偿标准无法直接量化，但可以用表决量化，要求相关安排方案必须经非利益关联股东中的三份之二以上通过。

2、根据股转领导，前期公开表态的“中介机构谁失责谁担责”的原则，参照主板退市的赔偿规定，还可以参照近期主板欣泰电气的处罚补偿方案，若被强制退市，强制要求由失责的相关中介机构包括券商、会所、律所等先行向二级市场投资者承担全部赔偿责任，然后中介机构再去向公司控股股东或实际控制人追索。

网络投票

C

第二十三条 【网络投票】挂牌公司股东大会可通过网络投票等方式，为股东参与审议、表决股票终止挂牌事项提供便利。

此条个人认为也只是原则性的，目前新三板还没开通网络投票功能，参照主板成熟的网络投票通道，不但为退市表决提供便利，也可以为平常的股东大会提供表决便利。由于参会交通成本原因以及信息获知原因，我本人也极少参加新三板的股东大会，以前若不能赴现场就当弃权了，所以借助网络真实表达自己对股东大会决议的态度，也是保护二级市场投资者的一个有效手段 .

所以针对第二十三条，个人建议：

要求拟退市挂牌公司提供股东大会网络投票通道。

主办券商职责

D

第二十四条 【主办券商职责】主办券商应当督促挂牌公司及时披露终止挂牌相关公告，协助挂牌公司对主动终止挂牌时的异议股东，或者对强制终止挂牌时的股东作出妥善安排。

最后这条更加只是原则性的表态，只是要求主办券商应当督促拟退市挂牌企业保证信息的及时性公开性全面性而已。“协助挂牌公司对主动终止挂牌时的异议股东，或者对强制终止挂牌时的股东作出妥善安排”，表明主办券商只是协助而已，个人认为仅仅是协助不管在权利还是责任上都还不十分明确。

给予交易机会

E

另外，根据深交所退市规则，退市要经历以下7个步骤：(1)收到证监会处罚决定；(2)公司股票复牌并交易30个交易日；(3)深交所作出股票暂停上市的决定；(4)深交所作出股票终止上市的决定；(5)公司股票进入退市整理期，公司股票复牌并交易30个交易日；(7)上市公司股票终止上市。其中，第(2)步和第(5)步，分别对应着上市公司退市期间的两大可交易时段。

所以最个人还有一个建议，是否可参照主板的退市规定，还给予除IPO退市及并购退市之外的全部退市票一定的交易时间，让二级市场投资者有更多的选择去向，也可能会更利于退市企业出台和执行合理的回购措施和方案。目前已经发生的退市案例基本都是从头尾停牌到最后直接退市，没有了再交易的机会，二级市场投资者直接最关在里面无任何别的选择机会。