一公司破产卷入16家PE，快学习私募投资尽职调查指引，避免此类惨案！

2016-10-25 10:50:43 作者： 来源：微信公众号：PE早餐 浏览次数：0 网友评论 0 条

中华PE:

一家风头正劲的地方龙头企业许昌恒源发制品股份有限公司，从提交IPO申请被否到破产重组，用了不到4年时间。四年前，根据恒源两次IPO招股书申报稿：公司在2008-2012年，营业收入分别为1.7亿元、4.1亿元、6.9亿元、8.5亿元、9亿元，净利润分别为1400万元、6600万元、1亿元、9700万元、9000万元。

结合恒源招股说明书与公司章程，自2008年恒源（恒源有限）第三次增资以来，共有五轮对外融资，涉及10位外部自然人，16家外部投资机构，总金额约4.3亿元。

虽然投资人代表与种种迹象表明，恒源破产不是因为机构投资逻辑眼光的原因，而是因为大股东存在严重道德问题。

但由此也可见尽职调查的重要性，尽职调查，不仅仅是从财务和法律方面的逻辑和技术方面核实情况，对于PE机构来说：行业、团队、人更为重要。所以，好的尽职调查是极其必要的。

一 、尽职调查基础知识

（一） 尽职调查概念　

1、概念

尽职调查又称谨慎性调查，是指投资人在与目标企业达成初步合作意向后，经协商一致，投资人对目标企业一切与本次投资有关的事项进行现场调查、资料分析的一系列活动。　

2、种类

尽职调查的种类包括四类：法律尽职调查、财务尽职调查、业务尽职调查、其他尽职调查。　

（二）尽职调查的目的

尽职调查就是要搞清楚：　

1、他是谁?

即交易对手实际控制人的底细和管理团队。

2、他在做什么？

即产品或服务的类别和市场竞争力。

3、他做得如何？

即经营数据和财务数据收集，尤其是财务报表反映的财务状况、经营成果、现金流量及纵向、横向（同业）比较。

4、别人如何看？

包括银行同业和竞争对手的态度。　

5、我们如何做？

在了解客户的基础上进行客户价值分析，用经验和获得的信息设计授信方案和控制措施，把交流变成可行的交易。

简言之，即做好股东背景和管控结构、行业和产品、经营和财务数据、同业态度的调查，提供我们的做法。

（三） 尽职调查框架

（四）尽职调查的关注要点

1、业务

（1）行业/企业的业务模型、盈利模式。（2）标的企业的竞争优势。（3）协同效应，以及未来潜在的整合成本和整合风险。

Tips在做企业尽职调查时，可以以估值模型为线索进行调查；不要忽视目标公司董事会会议记录以及决策等法律文件，里面会包含公司业务的信息，特别是公司战略。2、财务Tips在做财务尽职调查时，需与审计师充分沟通，并且与业务尽职调查紧密联系。3、法律Tips法律尽职调查可以分为两部分，一部分是公司本身的法律情况，需要依赖律师去尽职调查，投行需要关注未来的风险所在；另一部分是交易所涉及的法律问题，此部分投行要充分组织和积极参与讨论，具体的工作可以以律师为主。4、人力资源

（1）历史数据的真实性、可靠性。（2）预测财务数据偏于保守?偏于乐观?预测的依据是什么?（3）是否有表外负债?（4）内控制度的健全性（审计师的内控审计报告）。（5）税务问题（除公司自身税务情况外，还需关注收购方案所涉及的税务问题）。

（1）公司自身的法律情况：重大诉讼和法律纠纷、房产土地的权属问题等。（2）交易所涉及的法律问题：股权结构（类别股权安排，优先股东、期权等问题）、行业监管规定、交易 涉及的其他监管规则等。

（1）管理层聘用和留任问题。（2）工会问题。（3）离退、内退人员负担及养老金问题。

Tips人事的问题对于收购后的成功整合非常重要，不容忽视；投行需要起牵头作用，具体的工作由适当的中介机构承担。5、其他

（1）是否有历史遗留问题?比如一厂多制等。

（2）是否存在大股东占用资金、重大同业竞争等问题。

Tips应当根据相关监管规则及实际案例，制定并不断完善“检查事项清单”，逐项确认。（五）全面尽职调查团队的组成

一般包括行业及业务团队、财务团队、法律团队，如果资产情况比较复杂还要带上评估团队。

二、调查程序

（一）调查的基本原则　

1、独立性原则

项目财务专业人员应服务于项目组，但在业务上向主管部门负责，确保独立性；保持客观态度。

2、谨慎性原则

调查过程的谨慎；计划、工作底稿及报告的复核。

3、全面性原则

财务调查要涵盖企业有关财务管理和会计核算的全面内容。

4、重要性原则

针对不同行业、不同企业要依照风险水平重点调查。

（二）基本方法　

1、审阅

通过财务报表及其他法律、财务、业务资料审阅，发现关键及重大财务因素。

2、分析性程序

对各种渠道取得资料的分析，发现异常及重大问题。如趋势分析、结构分析等。

3、访谈

与企业内部各层级、各职能人员，以及中介机构的充分沟通。

4、小组内部沟通

又如：与业务调查人员沟通对应收账款的信息、设备利用的信息等等。

（三）尽职调查方法：望、闻、问、切

▲ 望：看生产的的饱满程度，商品的装卸，厂区工作的有序，办公区人员的工作情况，工位的饱满度等。

▲ 闻：感受厂区员工的工作情绪，厂区办公区的卫生整洁程度，各类公示牌，走廊宣传栏的更新频率，张贴的内容，员工接触时的精神面貌等。

▲ 问：是否能清晰地表达出企业经营发展的历史，市场定位，战略和发展的吻合度，战略目标的包容度和完成度。

▲ 切：现金流量的结构分析，流量对战略的支持满足度，现金流量的弹性。

（四）调查对象

（五）尽职调查的要决：魔鬼往往藏在细节处

1.见过90%以上股东和管理层；2.坚持8点钟到公司；3.到过至少7个部门；4.在企业连续呆过6天；5.对企业的团队、管理、技术、市场、财务5个要素进行过详细调查；6.与至少公司的4个客户面谈过；7.调查3个以上的同类企业或竞争对手；8.有不少于20个关键问题；9.至少与公司的普通员吃过1次饭。

三、行业尽职调查

行业分析是尽职调查中不可缺少的环节，投资人在投资项目之前，首先要把握的是项目企业所处的行业。

行业分析首先应该从大的方面着眼，去区分行业的优劣。一般而言，一个好的行业必须具备以下几个条件：

第一、行业市场容量非常大，且增长趋势明显。第二、行业必须是符合国家政策导向的，最好是能够得到国家政策的扶持。第三、行业的毛利率（利润率）很高，即使生产规模不是很大，同样可以赚到很多钱。第四、行业进入的壁垒很高，这样可以减小竞争风险。

比如光伏行业未来几年有 1300亿元的市场规模，每年以 30%以上的增长速度递增，处在这个行业中的企业赚钱就显得很容易，因为市场这么大不可能几家企业就可以消化掉。

如税收的减免、财政补贴等。赚钱的行业很多，但并不是任何赚钱的行业都值得投资。有些行业比如博彩业就很赚钱，但我们国家目前对这个行业有管制，投资这样的行业就非常危险，至少从上市的角度看，它是不符合条件的。再比如一些高污染或者过分依赖出口的行业，目前国家“节能减排”政策和出口退政策对这类行业冲击很大，这些企业过去可能很赚钱，但未来盈利能力值得怀疑。

行业的毛利率高可能是因为产品的技术含量高，使得产品的附加值高；也可能是因为产品或企业的品牌效应，使得产品的附加值高，例如贵州茅台和五粮液就比一般的白酒价格高许多。

比如电信行业是一个壁垒型的行业，不光有政策壁垒，还有技术壁垒和资本壁垒，一般的企业根本进入不了。

那么怎样才能有针对性地做好行业分析呢？从我们尝试所做的几个行业分析。

报告的经验来看，重要的是把握好以下三个重点：

（一）明确行业分析的目的

我们的行业分析应是围绕为具体项目提供投资决策的依据而展开的，假如分析的行业是某一细分市场，那就不单纯只分析大的行业市场状况，更要仔细分析拟投资企业所在细分市场的状况和发展前景。

有了明确的分析目标，我们就可以提出以下问题去寻找答案：

1、行业的规模多大？是否未来几年能保持 20％以上的增长速度？

2、这个行业内的价值链是怎样构成的？产业链中哪一段应该是最有投资价值的？

3、行业内的龙头企业是哪些？总体利润水平如何？

4、行业中的龙头企业能否走向资本市场？已经有多少家上市的企业？能否容纳更多的上市企业？等等。

（二）建立一套简单有效的资料收集和科学分析的方法

有了需要回答的问题我们就可以有针对性地收集资料了，有三大方法可使用：

1、通过互联网络搜索可便捷地得到现成的券商等机构行业报告；

2、查询行业期刊、专业杂志；

3、行业协会走访和重点企业调查。

完成资料收集后，在分析的过程中需要重点关注：

1、行业未来的增长空间。

2、政府政策对行业的影响。

3、行业的增值过程，重点关注链段上增值幅度最大的节点。

4、行业中主要的产品和技术水平。

5、行业竞争的关键因素。

——根据需求分析：质量、价格、服务

——根据技术水平分析未来技术创新的方向与影响

6、行业内企业发展的决定因素。

——市场的需求

——企业的市场地位

——企业的技术、产品、服务等（决定利润水平的关键因素）

（三）最终得出行业分析的结论

行业分析报告不应是数据或资料的罗列，一定要围绕分析的目的得到分析的结论。

在最终成文的报告里需要给出以下结论：

1、这个行业的未来成长性是否具有投资价值。

2、行业内的龙头企业是哪些。

3、行业内的竞争取得超越竞争对手的关键因素是哪些。

4、行业内的企业是否能够走向资本市场或存在并购的机会。

按照以上三个行业分析的重点内容，我们的行业分析将能更有效、更具有意义和价值，我们也许不需要长篇大论的分析和海量数据、图表来描绘了，得到的结论是关键。