六大机构论债市：资金越紧与债券收益率越下的背离难以持续

2017-06-07 11:19:07 作者： 来源： 浏览次数：0 网友评论 0 条

中华PE:

昨日国债期货再度延续涨势，价格呈现多头排列走势，这是否预示着债市将会继续反弹呢？来看各大机构的观点：

华创证券：资金越紧与债券收益率越下的背离难以持续

投资要点

债券策略方面，周一资金面继续偏紧，债市收益率小幅下行，近期市场再次出现“资金越紧，债券收益率越下” 背离现象，但我们认为相比前两次背离发生的2、3 月，目前经济基本面回落幅度小、监管更加严格、银行配置需求下滑、未来资金面也不会明显放松、海外加息压力也没有减轻，因此“资金越紧，债券收益率越下”很难持续。短期影响市场的变量依然是监管，在金融去杠杆大趋势下，债市调整仍将持续。

第一，我们发现去年下半年以来，债券收益率和资金面一共出现四次背离，分别为去年9 月中下旬、今年2 月中旬、3 月中下旬和5 月底以来，但这四次背离发生的背景有着明显不同的特点： 去年9 月中下旬：去年市场对经济和通胀预期比较悲观，市场主流预期是经济衰退+通缩，而且支撑去年9 月份行情的一个重要逻辑是资产荒和欠配。因此在债券收益率已经下行到一个很低的水平时，市场依然在买买买，完全不顾还有多大的套息空间，因为市场普遍预期债券收益率会继续下行。 今年2 月中旬和3 月中下旬：今年一季度是年内经济的高点，因此基本面对当时债市并未构成利好。推动债券收益率下行的主要原因是收益率上行到一定位置后交易行情、年初配置需求和资金面预期差推动所致，如春节期间面临天量资金到期压力、3 月面临跨季和mpa 考核压力，但事后资金面压力并没有那么大，3 月中下旬央行跟随美联储加息上调公开市场操作后，市场认为利空出尽。

中银国际：中期流动性偏向乐观，长端品种可逐步配置

历史数据显示，在大多数年份中货币乘数的走势几乎均为先上后下，主要由于基础货币的增加大部分集中在下半年和商业银行的信贷投放则在上半年较多。与前两年相比，今年基础货币大量减少主要是由于前两个月，而三四月份基础货币的环比减少规模其实已经弱于季节性。 6 月份通常为流动性季节性变化的转折期：一是由于政府存款在 4 月、 5 月两个月连续增长后，通常来说 6 月底会随着季末的财政支出加大而转为负增长，由此投放基础货币；另一点是由于商业银行信贷业务传统的一年中各季度“ 3、 3、 2、 2”的投放比例，下半年信贷投放一般会有所回落，因此这一渠道消耗的超储将有所减少，同时信贷回落使货币政策的空间相对更大。从历史数据上看一般来说 6 月份基础货币及超储率通常为环比上升，除此之外今年由于前期货币政策偏紧及监管力度大，信用扩张的速度快速回落，金融环境紧缩对经济增长及债务压力方面的影响也在逐步显现，除季节性因素外本身货币政策的空间和压力也在逐渐加大。

5 月份至今公开市场操作总计净投放 995 亿和 800 亿国库现金定存， PSL余额增加 476 亿，较前两月有所下降；财政方面 5 月按历史情况看通常仍为净增加；外汇占款方面，近期 CNH 和 CNY 汇率同时上涨， CNH 汇率虽然市场化程度更高，但人民银行仍可以通过收紧 CNH 流动性的方式进行维稳离岸人民币汇率，因此也不能说在岸及离岸汇率同时上涨完全来自于汇率基本面的改善，我们认为主要应由于央行新加入逆周期调节因子的机制，近期干预加大可能是出于稳定人民币兑一揽子货币汇率稳定及提前应对美联储 6 月份加息，所以总的来说外汇占款渠道对流动性的影响预计仍维持负面。因此，综合判断 6 月初超储率水平预计维持在 1.0%-1.2%的偏低水平。

国信证券：五月债市杠杆率小幅回升

利率品市场观察周一 28 天逆回购重启，现券小幅回暖，170210 收于 4.3375%，较上周五下行 0.75BP。期货方面，周一 T 主力合约一度上涨超过 0.4%，走势强于现货，可能与 MLF 续作预期有关。5 月 26 日，媒体曾报道央行在自律机制座谈会上提到，拟于 6 月上旬开展 MLF 操作，并择机启动 28 天逆回购操作。今日 28 天逆回购已经如期重启，操作利率维持 2.75%不变(最后一次 28 天逆回购是 5 月 11 日)，我们预计 MLF 续作可能也在近日。

兴业证券：从预期到现实，还差点什么

1、我们自四月底以来，提出流动性分层(期货 IRS 与现货的背离)、金融去杠杆已经不是初级阶段，开始影响到实体，监管可能边际放松、市场的驱动因素将转为“基本面和去杠杆双驱动”等观点，认为熊市处于中后期，负债稳定的机构不需要过度悲观，应该在利率上行中抓住机会吸筹。

2、近期基本面和监管政策的信号已经开始有利于债市，市场交投情绪也出现了改善，市场开始有博弈和交易预期差的机会。但我们认为“熊市中后期到熊市结束，牛市来临”，在时间上还需要继续熬一熬，交易性的投资者还要谨防尾部和波动风险，因为当下无论是金融机构还是实体(企业和居民)，融资的真实供求关系都处于不稳定的状态，融资成本还在上行，资产负债表的调整还没有结束，而这还会对市场形成制约和负面影响。未来需要看到基本面和金融体系融资需求的明显回落，才能给市场带来更大的机会。

3、从预期到现实应该是统一的，才有牛市的到来。目前来看悲观的预期正在扭转，但金融机构和实体部门融资体系的现实稳定，还需要时间。

4、我们维持之前的观点：现货市场在中短期内有边际改善，但交易空间并不大，大的机会的到来需要资金从预期到现实的统一，建议交易性的投资者继续保持耐心，做好流动性的管理。目前来看，“负债>价值>资本利得”的顺序仍然是成立的。

招商证券：中东现危机，油价难雄起，债市添利好

卡塔尔新闻社的一则报道引发中东政治强震。 该则新闻报道卡塔尔国家元首 SheikhTamim bin Hamad Al Thani 在一场军方庆典上的讲话中表示伊朗是“不容忽视的伊斯兰强国”，并且“对伊朗怀有敌意是不智的”。巴林、沙特、埃及、阿联酋、马尔代夫随即先后指责卡塔尔干预他国内政、资助恐怖主义并支持伊朗，宣布断绝与卡塔尔的外交关系。上述 5 国驱逐了在境内的卡塔尔人(限 48 小时内离境)，并关闭了与卡塔尔的海陆空边界。卡塔尔方面则声称国家元首从未做出上述评论，卡塔尔新闻社遭受了骇客攻击，其他国家基于不实指控联合采取的措施是毫无依据的(unjustified)，卡塔尔从未干预过他国内政。 此次中东危机事件，对油价的影响不会太大，目前疲软的原油价格仍然无法雄起，这意味着整体工业品价格很可能仍然受压。

上海证券：内外因素制约债市谨慎为上

宏观基本面： PMI 高位企稳，需求持续改善

5 月份中国制造业采购经理指数( PMI)为 51.2%，与上月持平。生产指数为 53.4%，低于上月 0.4 个百分点，虽有放缓仍处于扩张区间，表明制造业生产保持稳定增长。 新订单指数为 52.3%，与上月持平，高于去年同期 1.6 个百分点，新出口订单指数为 50.7%，比上月上升0.1 个百分点，连续 7 个月位于扩张区间，国内外市场需求持续回暖。生产指数的小幅回落使得企业继续放缓采购力度，本月采购量指数为51.5%，比上月稍有回落，降幅收窄。 库存指数持续低于荣枯线，补库存意愿偏弱。在国际市场大宗商品价格变化等因素影响下，原材料购进价格指数跌破荣枯线，出厂价格指数继续下滑，预计 5 月 PPI 涨幅将继续收窄。 具体行业中消费品制造业增速有所加快，中小企业活力增强。整体来看， PMI 高位企稳，经济运行仍较平稳。

资金面跟踪： 资金偏紧有所显现

上周央行共计进行了 3600 亿逆回购操作， 而上周有 3300 亿元逆回购到期，全周投放 300 亿元。跨月后资金面反而一改之前的偏松态势，局部收紧开始显现，货币市场利率纷纷有所回升。6 月历来资金难松，叠加 MPA 考核影响，市场普遍对于 6 月流动性保持谨慎。央行也提前表态称将在 6 月上旬开展 MLF 操作，并择机启动 28 天逆回购操作。本周将有 4700 亿逆回购和 2243 亿 MLF 到期，央行将极有可能兑现承诺开展 MLF 操作予以对冲。 资金前哨战或将打响， 6 月资金虽有压力，但在央行的维护下，预计资金面不会失控。