招商宏观：下半年财政空间还有多少？

2017-08-01 13:06:38 作者： 来源： 浏览次数：0 网友评论 0 条

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来源:轩言全球宏观（ID:zhaoshanghongguan）

上半年基建投资保持较快增长，这显然与积极财政政策有密切关系。在地产投资趋缓的大背景下，基建投资能否稳定对于全年投资需求保持稳定增长有密切关系。因此，我们有必要分析在上半年预算执行效率提高的背景下，下半年财政政策空间是否会对积极财政政策造成不利影响。

2017年全年赤字目标为23,800亿元，若不考虑调入资金，全年公共收入支出差额为-26,233亿元。1-6月份公共预算收支差额为-9,177.39亿元，为全年计划收支差额的34.98%，下半年在目标赤字约束下，全国一般公共预算仍有-17,055.61亿元的收支差额空间。这要小于2016年下半年-24,637.83的实际收支差额，但是由于今年上半年财政支出进度加快，比2016年上半年的完成进度快3.77%或多支出14,318.33亿元，已超过今年预算支出的全年增量，因此，下半年的收支差额不会形成压力。

政府性基金预算方面，2017年基金预算收入为47,174.66亿元，基金预算支出为55,473.16亿元，加上上年结转收入298.5亿元和地方政府专项债务收入8,000亿元，若不考虑上年结转和专项债券，全年基金收入支出差额为-8,298.50亿元。1-6月份基金预算收支差额为2,478亿元，上半年政府性基金预算出现了盈余，下半年全国政府性基金预算有-10,776.50亿元的收支差额空间。今年上半年，政府性基金支出比去年同期多3,851亿元，全年预算比去年多14,051.25亿元，下半年要比去年多支出10,200.25亿元，基金预算的压力也有限。

从全年的预算和上半年执行情况看，在财政收入保持较高增速的情况下，财政支出的节奏有所加快，下半年的积极财政力度仍然具有较大空间。

一、下半年财政空间还有多少？

2017年已过半，作为继续实施积极财政的年份，上半年的财政支出力度都明显增强，那么下半年财政空间有多大呢？

根据《关于2016年中央和地方预算执行情况与2017年中央和地方预算草案的报告》，2017年全国一般公共预算收入168,630亿元，全国一般公共预算支出194,863亿元，比2016年多增加支出14,148亿元，加上调入资金2,433亿元，全年赤字目标为23,800亿元，若不考虑调入资金，全年公共收入支出差额为-26,233亿元。今年1-6月份，实现全国公共财政收入94,305.95亿元，完成公共财政预算收入的55.92%，全国公共财政支出103,483.34亿元，完成公共财政预算支出的53.11%，1-6月份公共预算收支差额为-9,177.39亿元，为全年计划收支差额的34.98%，下半年在目标赤字约束下，全国一般公共预算仍有-17,055.61亿元的收支差额空间。这要小于2016年下半年-24,637.83的实际收支差额，但是由于今年上半年财政支出进度加快，比2016年上半年的完成进度快3.77%或多支出14,318.33亿元，已超过今年预算支出的全年增量，因此，下半年的收支差额不会形成压力。

政府性基金预算方面，2017年基金预算收入为47,174.66亿元，基金预算支出为55,473.16亿元，加上上年结转收入298.5亿元和地方政府专项债务收入8,000亿元，若不考虑上年结转和专项债券，全年基金收入支出差额为-8,298.50亿元。今年1-6月份实现全国政府性基金收入22,969亿元，完成基金预算收入的48.69%，政府性基金支出20,491亿元，完成基金预算支出的36.94%，1-6月份基金预算收支差额为2,478亿元，上半年政府性基金预算出现了盈余，下半年全国政府性基金预算有-10,776.50亿元的收支差额空间。今年上半年，政府性基金支出比去年同期多3,851亿元，全年预算比去年多14,051.25亿元，下半年要比去年多支出10,200.25亿元，基金预算的压力也有限。

从全年的预算和上半年执行情况看，在财政收入保持较高增速的情况下，财政支出的节奏有所加快，下半年的积极财政力度仍然具有较大空间。

二、房地产回落速度慢于预期，有利于工业企业利润稳定

当前工业企业利润企稳的来源主要有四个方面，一是需求的复苏，主要表现为主营业务收入在PPI增速减缓的情况下稳定增长（6月增速13.7%，高于前值13.1%）。二是成本费用的回落，6月成本率85.94%，同比持平；费用率7.17%，同比下降0.18百分点；三是效率的改善，6月利润率同比提高0.29个百分点至6.35%，产品周转天数同比减少0.8天至13.7天，应收账款回收期同比减少1.1天至37天。四是当前宏观形势好于市场预期，尤其是当前房地产销售、价格、投资回落速度慢于预期，工业产品价格回升超出市场预期。

房地产与工业之间存在产业链下游与上游的关系。从历史数据来看，房地产价格在一定程度上决定了工业企业利润增速的高度。317房地产调控实施后，市场对房地产和经济增长的预期比较悲观，但二季度的现实情况却好于预期：6月房地产价格同比增长9.4%，仅比3月增速回落0.6个百分点；1-6月房地产开发投资累计同比增长8.5%，仅比1-3月增速回落0.6个百分点；而领先指标——商品房销售面积累计同比增速则为16.1%，高于前值14.3%。房地产销售、价格、投资的回落幅度慢于预期，与钢铁等价格回升超出市场预期等事实，反映了转型升级阶段中国经济增长具有特殊的韧性，这也是工业企业利润中高位企稳的基础性原因。

三、物流和信息服务业GDP增速保持高速增长

今年以来，国家统计局进一步细化了服务业分行业GDP季度统计数据，公布信息服务业和物流等行业的季度GDP数据。我们可以看到，在金融、房地产等其他服务行业增速放缓的背景下，由于物流业和信息服务业的高速增长，上半年服务业GDP增速依然保持相对稳定，2季度服务业增速仅比1季度回落0.1个百分点。

物流和信息服务业GDP增速提升一方面反映了居民消费升级的需求，上半年消费增速保持了较快增长，另一方面也与实体经济形势好于预期有关，上半年货运量增速也呈现整体回升的趋势，前6月累计增速达到10%，这是2014以来的最高水平。总之，金融监管和房地产调控可能会影响金融、房地产等传统服务业增速，但这并不一定意味着服务业整体形势会受到较大冲击。

四、央行锁长放短，流动性环境保持中性

央行在7月总计净投放资金2325亿元，“削峰填谷”维持流动性中性的局面。随着央行重回“锁长放短”的节奏，8月公开市场资金到期量大，共计11575亿元，大部分集中于8月上旬到期。7月DR007和R007前低后高。上旬因为6月末财政性存款大幅投放，市场整体流动性处于较高水平，央行暂停公开市场操作，DR007和R007处于低位。中下旬，面对跨季资金到期，税收、准备金上缴，政府债券大量发行等因素对流动性的冲击，央行重启公开市场操作净投放货币，DR007和R007快速上升后回落。跨过季末之后，央行暂停28天逆回购操作，重回“缩长放短”。

五、基本面不利因素不会影响美联储货币政策正常化的决心

美国二季度GDP环比折年率如期回升至2.6%，符合季节性规律，证明一季度的弱势确实包含了天气因素的临时性影响，个人消费支出、私人投资、净出口和政府支出均对经济增长有正贡献，其中个人消费支出年化季环比为2.8%，对GDP增长的贡献为1.9%，是主要支撑因素。但是，由于近期薪酬增长放缓、消费者信心指数持续下滑，消费在三季度能否维持强劲存在不确定性，通胀低迷更是成为困扰市场和美联储的重要问题。

但是基本面的不利因素显然没有影响到美联储货币政策正常化的决心。7月FOMC会议声明显示，本月联邦基金利率维持不变，但委员会预计将相对较早开始缩表，经济基本面与美联储货币政策的边际变化维持分化，但资产价格显然更多体现了经济基本面的影响，本周美元指数继续小幅走弱至93.2，美国十年期国债收益率周初反弹后又小幅回落至2.29%，金价小幅上涨1.1%至1268美元/盎司。