招商证券2018年债市年度展望：广积粮 缓称王
2017-11-29 13:54:58 作者： 来源：微信公众号招商研究 浏览次数：0 网友评论 0 条
中华PE:
2017-2018 年，可能是债券盈利模式一个大的转折点。过去的债券定价模式，是从宏观经济的增长到政策利率的设定，再到流动性，到利率债利率水平，再到信用债利率水平，是一个自上而下的过程。未来要回归本源，所有回报都来自于企业的收益。这种情况之下，定价是从企业家能够负担的利息成本来倒推债券收益率，形成一个自下而上的过程。过去十年的债券收益率走势告诉我们，在债券熊市里，即使收益率大幅上行，也不缺乏交易性机会。当前也处于收益率上行趋势之中，很可能也会出现交易性机会。当最后的交易盘被挤出这个市场的时候，债市就基本平稳了。
关于本轮债市下跌的反思，总结一下，原因包括如下几点：1)2016年 12 月份的“微观去杠杆”冲击；2)2016 年四季度开始的宏观层面短期“复苏”；3)供给侧改革叠加带来的商品价格反弹引发的通胀预期；4)2017 年一季度的政策“去杠杆”给商业银行资产负债表带来压力；5)股票市场持续反弹，投资者风险偏好上升改变债券投资者预期；6)下跌-->抛售-->下跌-->预期恶化-->止损的螺旋式自我强化式的调整，类似 2015 年的“灾”。
2018 年宏观展望，一句话“增长点难觅”。2017 年稳增长靠的还是“融资扩展”+“财政扩展”+“出口改善”，但 18 年三大因素的边际改善空间有限。对于债市来说，驱动因素发生变化，从上半年的银行负债端边际成本的变化切换到机构预期。悲观情绪的修复需要时间，大幅反弹越来越近，大概在春节前后。
未来的风险提示：1)地产，地产行业除短期债务保障能力一般外，现金流及盈利能力均出现弱化迹象，警惕 18 年债务集中回售产生的压力；2)城投，随着债务置换在 2018 年结束，叠加市场对融资平台与地方政府切割预期上升，地方融资平台的造血能力会有所下降，市场对城投债的态度也将从信仰转向信用；3)整个信用市场的个体风险在上升，信用利差恐怕会有一次性上升的风险。
风险提示：监管政策超预期
已有
